行业出货量第二,现金流值得关注

来源: 市值风云

用户: 市值风云

19/08/31

一、主营业务及营收构成

容百科技,其前身金和锂电于2014年9月18日由金和新材以非货币性资产出资设立,主要从事锂电池正极材料及其前驱体的研发、生产和销售。

公司产品包括NCM523、NCM622、NCM811、NCA等系列三元正极材料及其前驱体,主要应用于新能源汽车动力电池、储能设备及电子产品等领域。(前驱体用作正极材料的原材料。

该公司2018年营业收入30.41亿元,同比增长62%,净利润2.11亿元,同比增长675%,扣非归母净利润2.03亿元,同比增长121%。

该公司营业收入中,以三元正极材料为主,其在营业收入中的占比逐年提高,2018年占总营业收入的87.90%。其次是前驱体,其增速慢于三元正极材料,在总营业收入中的比例逐年降低,2018年降至11.44%。

该公司正极材料如下图所示。(N、C、M分别表示Ni、Co、Mn,数字则表示三者所占比例,如NCM523表示Ni、Co、Mn三者原子数量之比为5:2:3。)

从区域来看,该公司销售区域以华东地区为主,2018年占比超过四成。

二、公司情况

1、公司发展历程及实际控制人

容百科技自设立以来,主营业务及主要经营模式未发生重大变化,产品向高镍三元材料发展。

白厚善是该公司的实际控制人,其通过控制公司股东上海容百、容百管理、容百发展、容百科投及遵义容百合伙合计控制公司42.05%股权。

值得一提的是,在任职容百科技之前,白厚善还曾任职于另一家上市公司,2001年12月至2012年3月,任北京当升材料科技股份有限公司董事、总经理。

当升科技成立于1998年,于2010年上市,主要产品包括多元材料、钴酸锂、锰酸锂等正极材料,以及多元材料前驱体等前驱体材料。

2、经营模式

在采购方面,对于镍、钴、锰、锂等主要原材料,容百科技与格林美、华友钴业、天齐锂业、赣峰锂业、必和必拓、嘉能可、雅宝、FMC等国内外供应商签署长期供货协议,保证材料供应。

生产方面,该公司主要采取以销定产为主的生产模式,以客户订单及中长期需求预计为导向,制定生产计划并实施。实际操作时,生产部门则根据具体订单调整生产计划。

销售方面,容百科技主要采取直销模式。该公司所主要面向的动力锂电池研发周期较长,从项目立项到批量供货一般开发时间在2年以上,需要锂电池厂商与正极材料等上游企业通力合作。

与该公司有合作关系的包括与宁德时代、比亚迪、天津力神、比克动力、孚能科技等国内外锂电池厂商。

三、正极材料简介

1、正极材料市场情况

正极材料主要是为电池提供锂离子,在充电时正极材料锂离子脱离到负极,放电时锂离子经过电解液回到正极,使得负极材料在获得与释放锂离子时相对正极材料产生电位差从而形成工作电压。

锂离子电池正极材料经历了三个发展阶段。第一阶段受消费电池驱动,正极材料以钴酸锂为代表;第二阶段,随着新能源汽车市场放量,磷酸铁锂快速增长;第三阶段,受新能源乘用车对长里程需求与国家政策的推动,三元材料已成为市场需求主导。

商业化的正极材料主要有钴酸锂(LCO),磷酸铁锂(LFP),锰酸锂(LMO)和三元锂(NCM和NCA)四种。

其中,钴酸锂在能量密度等方面存在明显优势,但是安全问题存在瓶颈,使用的范围越来越小。锰酸锂虽然抗过冲能力强、成本低,但是循环性能比较差,高温性能不好,现在只在低端或低速车辆上还有使用,市场份额不断缩小。

磷酸铁锂和三元锂是当前主流。磷酸铁锂在循环寿命和高温安全性上占据优势,其循环次数约2000次以上,三元锂则为1000次左右;磷酸铁锂电池正极材料的分解温度在700℃,三元锂电池正极材料则在200℃。

而三元锂在能量密度和低温性能上占据优势,其电池单体能量密度在200Wh/kg左右,而磷酸铁锂在90-120 Wh/kg左右;低温环境下,磷酸铁锂续航性能相对三元锂要差很多。

目前,公交车主要使用磷酸铁锂,乘用车等对续航和客户体验要求较高的车型则选择三元锂电池。

三元锂电池中,又分为镍钴锰(NCM)和镍钴铝(NCA)两类。镍钴铝制作工艺要求高且成本高,但铝可以提高电池循环化学稳定性,搭配在三元体系中,镍含量可以得到一定提升,从而实现更高的电池能量密度。

但是镍钴铝晶体结构较镍钴锰不稳定,在较高温度下容易在发生崩塌导致热失控,进而引发风险。

相比之下,锰元素虽然难以稳定更多的镍,导致镍钴锰体系能量密度相对较低,其续航表现不如镍钴铝,但其含锰三元体系的热稳定性更佳,并且,镍含量比例较少,作为动力电池更安全。

据GGII统计,四种正极材料中,NCM/NCA出货量增速最快,2018年出货量占四种正极材料出货总量的比例已接近一半。

据GGII统计,我国NCM三元正极材料市场规模近两年增速有所下降,在34%左右,低于前几年,但若能继续保持30%以上的速度也很快了。

长续航里程是新能源汽车的主要发展方向之一,对动力电池的能量密度也提出了更高要求,我国补贴支持政策也正在从初期的普惠型转变为如今的培优型,引导新能源汽车向高能量密度、长续航里程的方向发展。

根据四部委《新能源汽车推广补贴方案及产品技术要求》,要想领取补贴,除了里程要达标,纯电动乘用车动力电池系统的质量能量密度还不得低于125Wh/kg,125(含)-140Wh/kg的车型按0.8倍补贴,140(含)-160Wh/kg的车型按0.9倍补贴,160Wh/kg及以上的车型按1倍补贴。

2、上下游

锂电池正极材料的上游主要是镍、钴、锰、锂等主要原材料,而下游主要用于电动汽车动力锂电池、3C产品锂电池、储能电池。

锂电池主要由正极材料、负极材料、隔膜、电解质和电池外壳几个部分组成。其中。正极材料是锂电池电化学性能的决定性因素,直接决定电池的能量密度及安全性。

另外,正极材料在锂电池材料成本中所占的比例在30-40%,其成本直接决定电池整体成本的高低。

根据GGII统计,动力电池在锂电池终端应用中所占的比例越来越高,2018年占比已超过六成,3C产品所占比例则逐年减少,而储能电池占比相对较稳定。

根据Choice金融终端数据统计显示,我国2016、2017、2018三年纯电动车销量保持50%以上的增长,增速逐年有所降低,从2016年的65%下降到2018年的51%。

虽然纯电动车2019年1-3月的销量同比增长123%,但全年究竟增长多少,还要看今年剩余月份的销量情况。

3、同行业公司

2018年中国三元正极材料出货量方面,据GGII的统计,湖南长远锂科出货量占比10.34%,排首位,容百科技占10.23%,排名第二位。出货量排名前十的公司约占了四分之三的市场份额。

国内锂电材料产能扩张较快。根据高工锂电统计数据,2018年国内正极材料产能98.9万吨,同比增长24%,由于产能远大于需求,2018年锂电正极材料产能利用率不到28%,产能过剩严重。

其中,三元材料2018年产能利用率36%,较上年提升6个百分点;磷酸铁锂2018年产能利用率不到14%,较上年下降3个百分点。实际上,我国正极材料中低端产能过剩,而高端产能不足。

据上市公司年报披露,锂电正极材料产能仍在扩张中。

当升科技在江苏常州的锂电新材料产业基地首期项目第一阶段年产2万吨锂电正极材料的工厂项目计划于2020年投入使用。

杉杉股份目前正极材料产能6万吨,在长沙高新区的一期正极材料1万吨项目在2018年投试产,5000吨高镍车间计划2019年投产。

厦门钨业具备锂离子正极材料3万吨的生产能力,三明基地6000吨项目一期建成投产,二期开始设备选型,宁德基地1万吨动力锂离子正极材料项目处于安装调试阶段,海沧基地一期6000吨锂离子三元正极材料建成投产。

下面我们看看部分上市公司的财务情况。

四、成长情分析

1、主营:三元正极材料

容百科技近三年的营业总收入分别为8.85、18.79、30.41亿元,复合增长率高达85%,其中2017年同比增速为112%,2018年增速有所下降,为62%。

该公司营业收入主要由三元正极材料业务驱动,营收总规模从2016年的8.85亿元逐步上升到2018年的26.30亿元,且三元正极材料业务占比逐年提高,从2016年的78%已上升到2018年的88%。

当升科技、杉杉股份、厦门钨业都有三元正极材料业务,但没有单独披露出来。

当升科技披露项目为锂电材料及其他业务,近三年营业收入分别为11.85、19.29、31.08亿元,该业务除了包括三元正极材料,还有钴酸锂等正极材料和多元前驱体等材料。

杉杉股份披露项目为正极材料,近三年的营业收入分别为25.03、42.60、46.64亿元,包括钴酸锂、锰酸锂、NCM和NCA三元材料、三元材料前驱体。

厦门钨业披露的电池材料业务,近三年营业收入分别为20.51、40.81、71.62亿元,该业务除了锂离子电池材料,还包括贮氢合金粉。

在三元正极材料营收规模方面,四家公司难以进行精确的比较,但可以结合2018年的出货量来看。

容百科技、当升科技、杉杉股份、厦门钨业的出货量占比分别为10.23%、9.94%、7.82%、7.45%,说明容百科技和当升科技出货量相近,而杉杉股份和厦门钨业出货量相近,但相对少一些。

2、扣非归母净利润:增速下降

容百科技近三年的扣非归母净利润分别是0.11、0.92、2.03亿元,2017年同比增长高达701%,虽然公司自身成长值得肯定,但也有上一年基数较低的原因。2018年增速下降,但仍有121%。

该公司近两年的产销率都超过95%,但产能利用率有所下降,2018年为76.17%,相比上一年下降了12个百分点以上。有可能是市场需求进行调整,中低端产品需求增速不及预期。在新产能达产之前,该公司的营业收入和扣非归母净利润的增速未来可能会进一步下降。

五、盈利能分析

1、毛利率:逐年提升

容百科技三元正极材料毛利率2017、2018年分别提高了1.79、2.47个百分点,原因是该公司毛利率较高的高镍产品销售收入所占比重逐步提高,这符合锂电池高镍发展方向。

在产品单价上涨的同时,成本也在变化,目前来看,综合单位成本上升的幅度小于产品单位价格上升幅度。

从容百科技营业成本可以看出,直接材料占营业成本的比例为九成,采购的原材料主要有硫酸钴、硫酸镍、硫酸锰、碳酸锂、氢氧化锂,采购单价每年都有变动,其中单价变动较大的是硫酸钴,2016年平均每千克采购单价34.21元,2017年翻倍,达到71.51元,2018年继续上升,达到90.29元,同比增长26%。

与同行业其他公司比较来看,容百科技三元正极材料的毛利率,每年都略高于当升科技锂电材料业务。

杉杉股份正极材料的毛利率波动较大,2018年下降7个百分点,根据该公司年报披露,2018 年钴酸锂的销量同比下降 17%,而三元的销量同比增长 14%,三元材料的销量占比有所提升,但是三元材料的毛利率要低于钴酸锂,导致整体毛利率下滑。

这也能从侧面看出三元材料目前的发展势态。厦门钨业的电池材料业务毛利率在四家公司中是最低的。

2、净利率:受股权激励影响

虽然容百科技的毛利率水平尚可,但净利率在2018年才有所提高,2016、2017两年的净利率不到2%,远低于其他公司。

事实上,容百科技的销售费用、研发费用、财务费用三者占营业收入的比例变化不大,主要是管理费用率相对波动较大。原因是该公司2017年管理费用中包含了5768万元的股份支付作为股权激励,是2016年的8倍,是2018年的11倍多。

若将2017年的股份支付修正为2016和2018两年的平均值,则2017年管理费用率将下降2.75个百分点,变为2.72%,期间费用率则变为8.27%,都与2018年接近。相应地,2017年净利率将变为4.20%,增长将会更平滑。

另外,该公司销售费用中占比最大的是运输费和员工薪酬,两者2018合计占比78%,而没有单独列示广告宣传相关费用,说明推广宣传的必要性不强,也符合与下游电池厂商进行项目合作的说法。

3、经营活动现金流净额:不容乐观

虽然容百科技净利率在提升,但经营活动产生的现金流状况不容乐观,随着生产规模的扩大,经营活动并没有带来理想的现金流流入。四家公司的波动都比较大。

容百科技进行房产、土地、设备等的构建,主要依靠股权融资来维持,2016-2018三年筹资活动现金流净额分别为1.65、10.03、14.28亿元,缓解了经营活动现金净流出的困境。

六、营运能力分析

1、存货周转率:当升科技最优

存货周转率方面,当升科技逐年加快,2018年接近10次,把其他公司远远甩在身后。其存货周转率逐年上升的背后原因,是对存货规模的良好控制,其存货规模不仅处于低位,存货占流动资产的比例更是远小于其他公司。

容百科技的存货周转率于2017年开始慢于当升科技,2018年差距进一步拉大,说明其对存货的管理水平还有改善的空间。

2、应收账款周转率:各有变动

应收账款周转率方面,容百科技和杉杉股份较为接近,二者变化趋势也相同,杉杉股份要高一些。当升科技2016年应收账款周转率最低,略高于2次,而2018年已超过3次,改善明显。

厦门钨业显然与其他三家公司不在一个档次,可以结合厦门业务业务构成来看,其2018年营业总收入196亿元,电池材业务营收72亿元,占比不到四成,而该公司钨钼等有色金属制品营收94亿元,接近一半,加上该公司是世界上最大的钨冶炼产品加工企业和钨粉生产基地之一,推测其在该产业链环节的议价能力较强,拉高了公司的综合应收账款周转率。

七、偿债能力分析

1、资产负债率:下降明显

资产负债率方面,容百科技近两年下降明显,2016年高达70%,2017年下降到30%,2018年继续下降,只有27%,与当升科技相近,远低于杉杉股份和厦门钨业。

其中,容百科技总资产增加较多,近三年分别为7.98、21.88、42.63亿元,负债的增速相对低一些,近三年分别为5.58、6.46、11.32亿元。

资产中占比较高的是应收票据及应收账款,占四成,其次是固定资产,约1/6。

另外,容百科技的无形资产有明显增长,从2017年的0.16亿元增长到2018年的2.70亿元。该公司无形资产主要为土地使用权,2018年占比96.62%,主要包括公司及子公司湖北容百陆续购置土地,以及公司根据与美国巴斯夫公司签署的《专利再许可协议》支付专利使用费。

2、带息负债:容百科技和当升科技较少

带息负债方面,规模最小的是容百科技,其2018年为1.10亿元,2016、2017两年都不到1亿元。

次低的是当升科技,2016、2017两年的带息负债平均为3亿元,2018年下降到1.12亿元,两家公司的利息支出都在两千万元以下,利息支付压力较小。

八、研发支出情况

截至2018年12月31日,容百科技共有核心技术人员7人、研发人员319人,研发人员占员工总数的14.79%。近两年,该公司研发投入占营业收入的比例在4%左右。

与其他公司相比,容百科技研发投入占营业收入的比例略低,而其他公司的该比例有下降到趋势。

结束语

容百科技作为国内三元正极材料前十供应厂商之一,专注于三元正极材料领域,毛利率在逐年上升,但其规模优势不明显,此次计划募资16亿元,包括了新产能的投建。

目前尚不确定新产能达产后是否能改善该公司的经营活动现金流状况。另外,该公司研发投入规模及其占营收的比例落后于同行业公司。

三元正极材料主要用于电动车锂电池,高镍材料将是未来发展方向,国内2018年排名前十的三元正极材料商合计占比约为四分之三,中低端产能竞争激烈的同时,高端产能不足,各厂商也在扩大产能。

在此,希望各厂商在扩大产能的同时,也要重视研发投入,避免陷入中低端产品的不良竞争。


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