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五档行情

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成交明细

    全景透视

    一、公司简介

    1.主营范畴

    心脉医疗主要从事主动脉及外周血管介入医疗器械的研发、生产和销售,主要产品为主动脉覆膜支架系统、外周血管支架系统、外周血管球囊扩张导管等产品。

    2. 技术优势

    公司掌握了涉及治疗主动脉疾病的覆膜支架系统的核心设计及制造技术,成功开发出第一个国产腹主动脉覆膜支架、国内唯一获批上市的可在胸主动脉夹层外科手术中使用的术中支架系统。

    公司自主研发的 Castor 分支型主动脉覆膜支架首次将 TEVAR(胸主动脉腔内修复)手术适应症拓展到主动脉弓部病变,是全球首款获批上市的分支型主动脉支架。

    3. 创新展示

    分支型主动脉覆膜支架及输送系统

    分支型主动脉覆膜支架及输送系统

    腹主动脉覆膜支架及输送系统

    腹主动脉覆膜支架及输送系统


    术中支架系统

    术中支架系统

    4.核心成员

    彭博,董事长,1968年生,中国国籍,硕士研究生学历。曾担任山东省淄博市计算机研究所销售工程师及先行电子集团公司副总经理和销售公司总经理;2001年至今先后担任上海微创市场部经理、冠脉销售部市场总监、国内市场与销售副总裁、首席营销官。暂无直接持股。

    苗铮华,总经理,1972年生,中国国籍,本科学历。曾担任清华大学附属玉泉医院住院医师、阿斯特拉制药有限公司销售代表、美敦力公司技术销售专员;2003年至今,先后担任上海微创大动脉业务北方地区销售经理、全国市场销售总监、副总裁、心脉有限总经理。暂无直接持股。

    朱清,副总经理,1981年生,中国国籍,硕士研究生学历。曾担任上海工程机械厂研发工程师;2003至2014年,先后担任上海微创大动脉研发工程师、研发主管、研发总监;2015至今担任心脉医疗副总经理,分管研发工作。拥有逾15年行业经验,长期致力于主动脉及外周血管介入产品研发制造及技术创新工作,作为负责人曾承担和参与国家 863 计划项目,并入选“上海领军人才培养计划”。暂无直接持股。

    袁振宇,研发总监,1977 年生,中国国籍,博士研究生学历。曾担任上海微创大动脉研发工程师、研发主管、研发经理;2015年至今,先后担任心脉医疗研发总监、研发高级总监、研发资深总监,负责主动脉产品的研发。其曾被评为 第四届“张江卓越人才”,入选 2017 年“上海市优秀技术带头人计划”,曾参与和承担过国家 863 计划项目。暂无直接持股。

    顾建华,财务总监兼董事会秘书,1985年生,中国国籍,本科学历,中国注册会计师。2011年至 2014 年,担任德勤华永会计师事务所高级审计员;2015年担任兴业证券项目高级经理;2016年2 月至2018年3月,担任东兴证券投行副总裁;2018 年至今,担任心脉医疗财务总监兼董事会秘书。暂无直接持股。

    5.发展历程

    2012年,微创医疗将主动脉及外周血管介入器械业务剥离,成立心脉有限,并陆续转让了相关全部经营性资产、知识产权、非专利技术及相关人员。

    2016年,香港心脉及虹皓投资进行了部分股权转让,引入了上海联木及张江创投等创投机构。

    2017年,香港心脉将部分股权转让给上海阜釜和中金佳泰贰期。

    2018年,公司变更为股份有限公司。

    6.实控人:无实控人,主要系控股股东微创医疗无实控人所致。

    7.股权融资

    股本结构       

    序号

    股东名称

    持股数(股)

    持股比例(%

    备注

    1

    香港心脉

    32,902,933

    60.96

    微创医疗100%控股

    2

    上海联木

    6,088,238

    11.28


    3

    虹皓投资

    5,294,140

    9.81

    此平台主要为员工持股

    4

    上海阜釜

    3,791,911

    7.02


    5

    久深投资

    2,625,183

    4.86


    6

    中金佳泰贰期

    1,502,212

    2.78


    7

    张江创投

    1,323,530

    2.45


    8

    微创投资

    450,000

    0.83

    微创医疗100%控股

    合计

    53,978,147

    100


     

    二、行业分析

    1.主动脉疾病

    主要包括主动脉夹层和主动脉瘤。其中,主动脉夹层指主动脉腔内血流从主动脉内膜撕裂处进入主动脉中膜,使中膜分离,沿主动脉长轴方向扩展形成主动脉壁的真假两腔。


    正常血管和主动脉夹层对比示意图

    主动脉瘤指主动脉局部异常扩张变形(超过正常血管直径的 50%),呈瘤样突出。

    主动脉瘤

    目前,我国治疗主动脉疾病的临床方案主要分为药物保守治疗、外科开放式治疗、腔内介入治疗。腔内介入治疗是近年来迅速发展起来的一门新临床治疗技术,与传统外科开放手术相比,主动脉腔内介入治疗技术只需在患者腿部股动脉切口,将覆膜支架系统导入到病变部位后进行释放,使覆膜支架在血管腔内将动脉瘤隔绝,具有创伤小、并发症少、安全性高、患者痛苦少的优势。而且与冠心病支架手术不同,主动脉支架术后无需服用抗凝药物,也无需服用抗排异药物。


    胸降主动脉瘤介入治疗图示

    胸降主动脉瘤介入治疗图示

    腹主动脉瘤介入治疗图示

    腹主动脉瘤介入治疗图示

    2.外周血管疾病

    主要包括外周动脉疾病和静脉疾病。外周动脉疾病是指因外周动脉局部狭窄或闭塞导致的身体局部缺血的疾病;静脉疾病主要包括静脉曲张、深静脉血栓及静脉受压等。目前,外周血管疾病的治疗方法主要有药物治疗、外科手术治疗和介入治疗三种方式。

    3.主动脉支架:

    支架主体:

    支架主体一般为不锈钢或合金材料,主要起支撑固定的作用。

    主动脉支架-支架主体

    图片来源:xueguanjibing公众号

    支架覆膜:

    与人工血管材质相同,但是其厚度更薄,材料需要是生物相容性很好的材料。

    主动脉支架-支架覆膜

    图片来源:xueguanjibing公众号

    4.市场空间

    根据格菲科创板研究院统计,在国外发达国家胸主动脉瘤(包括升主动脉、主动脉弓、胸降主动脉)总发病率为0.5%左右,60岁以上人群腹主动脉瘤发病率为5%左右(主要为60岁以上人群发病),主动脉夹层发病率为0.015%35岁以上人群外周动脉疾病发病率为7%左右,静脉疾病发病较为普遍,但是对患者生命威胁较动脉疾病低。

    主动脉器械市场规模

    受益于政策支持及我国人均医疗支出的提高,我国主动脉血管腔内介入医疗器械正处于高速成长阶段,市场规模由 2013 年的 5.5 亿元增长至 201710.3 亿元,复合增长率高达 17.2%。随着我国主动脉疾病筛查技术不断发展、临床相关经验不断提升、人民健康意识的不断提高,我国主动脉介入医疗器械预计市场规模于 2022 年增长至 19.5 亿元。

    2013-2022 年我国主动脉介入医疗器械市场规模(单位:亿元)

    2013-2022 年我国主动脉介入医疗器械市场规模

    数据来源:弗若斯特沙利文《主动脉及周围血管介入器械行业独立市场研究》

    外周血管介入器械市场规模

    我国外周血管介入医疗器械市场规模由 2013 年的 17.0 亿元增长至 2017 年的 30.1 亿人民币,复合增长率达 15.4%,预计至 2022 年我国外周血管介入医疗器械市场规模将增至 71.2 亿元。目前,我国该领域市场主要被国外企业占据,随着我国生产企业研发能力的不断增强,预期国产医疗器械的市场份额将持续提升。

    2013-2022 年我国外周血管介入医疗器械市场规模(单位:亿元)

    2013-2022 年我国外周血管介入医疗器械市场规模

    数据来源:弗若斯特沙利文《主动脉及周围血管介入器械行业独立市场研究》

    2017 年,我国主动脉支架型腔内介入手术量、外周动脉介入手术量分别为 25,621 台、99,400 台,预计至 2022 年,将分别增长至 50,569 台、170,798 台。

    2013-2022 年我国主动脉腔内介入及外周动脉介入手术量(单位:台)

    2013-2022 年我国主动脉腔内介入及外周动脉介入手术量

    数据来源:弗若斯特沙利文《主动脉及周围血管介入器械行业独立市场研究》

    三、经营分析

    1.市场地位

    目前,我国主动脉及外周血管介入医疗器械行业仍处在高速发展阶段,以美敦力为代表的国外医疗器械企业凭借较为完整的产品线、技术领先、研发能力强等优势,占据国内主动脉及外周血管介入医疗器械市场较高的份额。

    按照产品应用的手术量排名,我国主动脉血管介入医疗器械市场美敦力排名第一,市占率近50%,心脉医疗排名第二(市占率20%以上),先健科技排名第三(市占率20%左右)。

    2.对标公司

    对标公司
    名称国家主营业务行业地位优劣势对比
    美敦力美国主动脉及外周血管介入、心脏节律及心衰、冠脉及结构性心脏病、神经、骨科、脊柱、创新外科、糖尿病等全球最大的介入性医疗器材公司拥有4600余项专利,年均研发投入22亿美元以上
    先健科技中国结构性心脏病业务、主动脉及外周血管病业务、起搏电生理业务国内领先的高值耗材生产商目前合计提交875项专利申请,2018年研发投入1.7亿,占营收26.6%
    心脉医疗中国主动脉及外周血管介入医疗器械的研发、生产和销售国内领先的主动脉及外周血管介入器械生产商公司拥有已授权的境内外专利 86 项,2018年研发投入0.48亿元

    3.竞争优势

    技术优势:公司在国内率先开发出具有完全自主知识产权、达到国际先进水平的主动脉介入医疗器械产品,打破了国外产品的垄断,为细分领域内医疗器械国产化奠定了基础。公司成功开发出第一个国产腹主动脉覆膜支架、国内唯一获批上市的可在胸主动脉夹层外科手术中使用的术中支架系统,填补了国内空白。

    行业壁垒:公司产品属于第三类医疗器械,第三类医疗器械产品从研发立项至获得国内外市场准入许可周期较长,一般为 5-10 年,同时需要企业在人才建设、研发、生产、销售、经营管理等方面具备丰富的行业经验,行业进入壁垒较高。

    市场渠道壁垒:主动脉及外周血管介入器械产品的临床使用需要前期的学术推广,会对医生的使用习惯产生一定影响,而且医院对同类产品招标公司数量有限,先入院的产品对后入院的产品会形成一定市场渠道壁垒。

    4.经营情况

    现有产品:

    产品类型

    产品名称

    优势

    胸主动脉覆膜支架系统

    Hercules Low Profile直管型覆膜支架及输送系统

    更细的外鞘直径,目前,HT-LP系统的外鞘直径相比国内外同类产品小1.3mm;裸段后释放机制,定位准确,不易移位

    Castor分支型主动脉覆膜支架及输送系统

    全球首款获批上市分支型主动脉支架

    腹动脉覆膜支架系统

    Hercules分叉型覆膜支架及输送系统

    入选上海市创新产品目录

    Aegis分叉型大动脉覆膜支架及输送系统

    首个上市的国产腹主动脉覆膜支架,也是目前国内唯一采用一体化设计用于治疗腹主动脉瘤的产品,有效避免了移位和型内漏风险

    Minos腹主动脉覆膜支架及输送系统

    将输送鞘外径降至 14F,降低手术对入路血管的要求,可经皮穿刺导入,避免股动脉切口

    术中支架

    CRONUS术中支架系统

    国内唯一获批上市的胸主动脉夹层手术的术中支架系统,避免传统象鼻手术期手术中缝合操作,使两次开胸手术简化为一次完成,显著降低全弓置换手术操作难度,提高手术成功率

     

    公司收入构成:

    单位:万元

    产品

    2018 年度

    2017 年度

    2016 年度

    金额

    占比(%)

    金额

    占比(%)

    金额

    占比(%)

    主营业务收入

    主动脉支架类

    18,852.08

    81.57

    13,088.22

    79.26

    9,477.46

    75.62

    术中支架类

    3,824.90

    16.55

    2,938.20

    17.79

    2,620.32

    20.91

    其他产品

    254.46

    1.1

    97

    0.59

    56

    0.45

    其他业务收入

    181.31

    0.78

    390.06

    2.36

    378.89

    3.02

    合计

    23,112.75

    100

    16,513.48

    100

    12,532.67

    100

    公司主要收入来源为主动脉疾病相关支架系统,外周血管及静脉系统当前占比较低,主要由于公司当前外周血管产品输送鞘直径较大,相较于竞品,支架在血管病变部位通过性较差,目前市场上外周血管相关产品目前依旧以国外品牌为主,随着公司加大在外周血管的研发布局,未来外周血管相关产品占比有望进一步提高

    5.政策影响:

    从生意模式来看,高值耗材主要采用经销商的模式进行销售,此部分我们在赛诺医疗部分有阐述,并且高值耗材行业普遍面临两票制集中采购的风险。

    但是与做心脏支架的赛诺医疗不同,公司产品目前国内主要竞争对手为美敦力及先健科技,行业当前竞争格局较好,且公司产品技术并不落后。两票制政策可能会给公司带来短期的影响,但是就目前行业格局来看,集中采购政策对行业影响相对会比较小,后续需要观察国内行业是否有实力较强的新进入者,因为一旦行业竞争加剧,集采政策会对行业整体利润水平造成打击。

    两票制推出会在短期内导致公司营收下降,存货增加(经销商低价清理库存);长期来看,对企业管理能力以及销售推广能力都是考验,企业营收会增加(高开票),但是销售费用会大幅增加,而且回款周期会延长(直接面对医院终端)。                                                                       

    6.公司未来布局

    在研产品:

    项目名称

    优势

    进度

    Talos直管型胸主动脉覆膜支架系统

    本产品具有覆膜远端微孔设计,远端带孔的延长段支架可撑开真腔,同时带孔的覆膜可以保证远端的分支血管不被封堵,从而既能隔绝主动脉夹层,也能保证分支血管的通畅

    临床植入阶段

    多分支胸主动脉覆膜支架系统

    本产品结构为单分支结合左锁骨下动脉内嵌侧支结构,术中容易定位,侧支不容易发生内漏,可不用切开左颈总动脉,从髂动脉入路

    预研阶段

    多分支腹主动脉覆膜支架系统

    现有的多数腹主动脉覆膜支架产品要求瘤颈大于等于15mm,本产品瘤颈长度可小于10mm

    预研阶段

    Fontus分支型术中支架

    该产品是单分支型术中支架,单分支结构有效减少了手术时间和手术难度,国内目前尚无同类上市产品

    临床随访阶段

    髂静脉支架系统

    具有良好的支撑力和纵向柔顺性能,符合髂总静脉开口解剖生理结构,易于放在迂曲血管内,可用于跨关节放置,支架近端采用斜口或喇叭口结构,防止支架端口外折损失血管

    样品验证

    腔静脉滤器

    同时具备可回收和可降解转化功能的设计。目前主流设计是可回收滤器,但是实际临床中滤器回收率较低,而滤器如果不回收长期在患者体内留置又会导致诸多并发症。

    样品验证

    静脉取栓系统

    取栓效率及取栓后静脉通畅率有较大提高,同时降低了血尿、导丝断裂等并发症风险

    样品验证

    药物球囊扩张导管

    球囊表面有药物涂层,用于外周动脉血管狭窄性或闭塞性病变的治疗。独特的螺旋层压喷涂工艺,药物涂层牢固度稳定;微晶结构的药物单位,保证药物长期持续释放

    注册申请

    高压球囊扩张导管

    在降低限流性夹层发生率的同时,能提高管腔通畅率性能,直接对标市场标杆产品

    样品验证

    新一代药物球囊扩张导管

    产品加入促进内皮化愈合的药物,与紫杉醇一起提高通畅率,通过球囊表面改性的方法,提高涂层牢固度,增加递送到靶血管的药量,提高药物有效释放到血管壁的药量,从而减少产品的总载药量,增加产品的安全性。

    预研阶段

    从公司目前的在研品种看,公司未来有继续向外周动脉和静脉系统拓展的趋势,相对于主动脉系统,外周动脉和静脉系统整体单价要低一些,虽然外周动脉和静脉系统疾病患病率更高,但是由于疾病本身多数情况下并不危急,多数采用运动和药物治疗的方式,因此该部分业务未来整体市场前景还需公司产品上市后观察判断。

    募投项目

    单位:万元

    序号项目名称项目总投资计划利用募集资金额
    1主动脉及外周血管介入医疗器械产业化项目15,128.4515,128.45
    2主动脉及外周血管介入医疗器械研究开发项目35,497.8735,497.87
    3营销网络及信息化建设项目4,483.594,483.59
    4补充流动资金10,000.0010,000.00
    合计65,109.9165,109.91



    公司募集资金主要投资于当前主营业务,根据公司披露,项目达产后,新增产能如下:

    序号

    产品名称

    产量(条)

    1

    主动脉支架类产品

    11,500

    2

    术中支架类产品

    2,400

    3

    外周类产品

    21,200

    合计

    35,100

    根据公司披露数据来看,达产后公司主动脉支架类产品产能将提升至2.2万条左右,外周血管类产品产能将新增3.5万条。

    根据前述对行业的分析,未来主动脉支架和外周血管支架行业仍有较大成长空间,公司募投项目符合行业发展趋势,但是公司目前在外周血管领域并不具备竞争优势,在研外周血管产品尚无相关产品数据,未来外周血管支架产品的产能能否有效消化存在较大不确定性。

    2. 盈利预测

     根据我们对行业市场前景的判断,如果公司能够维持现有行业地位,未来5年营收复合增速将超17%,如果公司能够凭借技术和成本优势进行市场的国产替代,未来营收增速将超20%

    四、财报解读

    可比公司2018年财务数据

    项目心脉医疗乐普医疗先健科技
    营业收入(亿元)2.3163.565.57
    毛利率79.21%72.75%81.69%
    销售费用(亿元)0.418.691.3
    销售费用占比17.39%29.39%23.29%
    管理费用(亿元)0.145.290.95
    管理费用占比5.89%8.32%17.13%
    研发费用(亿元)0.293.761.15
    研发费用占比12.55%5.92%20.64%
    研发总支出(亿元)0.484.721.69
    研发占比20.78%7.43%30.34%
    净利润(亿元)0.9112.191.21
    净利润率39.39%19.74%21.72%
    加权净资产收益率50.15%19.06%10.56%
    资产负债率19.59%56.41%18.75%
    存货周转率1.642.331.85
    应收账款周转率9.843.536.75
    流动比率2.961.132.78
    速动比率2.10.92.44
    经营活动现金流净额(亿元)1.0715.01——
    投资活动现金流净额(亿元)-0.25-23.22——
    筹资活动现金流净额(亿元)-0.647.68——

    毛利率:

    公司毛利率比乐普医疗高,主要是由于乐普医疗目前业务涉及范围较广,其中乐普心脏支架业务毛利率可达82%左右,与同类型公司相比,公司毛利率处于正常水平。

    销售费用:

    公司销售费用率为17.39%同期乐普医疗和先健科技销售费用分别为29.39%23.29%虽说行业采用经销商的模式会降低一部分销售费用,但是行业普遍采用经销商模式,因此行业的销售费用率不应产生如此大的区别,相比之下控股股东微创医疗销售费用率为32.59%,考虑到行业属性,我们判断公司未来销售费用率会出现上升趋势,如果两票制推出,未来公司的毛利率会有一定提升,同时销售费用率会进一步提升。

    管理费用:

    公司管理费用显著低于行业平均水平,且公司目前规模并不大,却有如此低的管理费用,主要原因包括:

    折旧方面,公司折旧年限普遍较同行高,导致当期管理费用较低;在职工薪酬方面,董事长、监事会主席及监事的工资由控股股东处发放,导致当期费用减少。

    研发费用:

    公司主要研发费用均用于动脉支架系统的开发,费用率占比属于行业正常水平,但是与行业内成熟的大型公司相比,公司研发支出净额(0.48亿)并不大,这与公司当前主要产品的技术受让于控股股东微创医疗不无关系,预计随着后期公司研发管线的拓展,研发费用会有一定提升。

    净利润率:

    由于公司的高毛利以及远低于同行的销售费用及管理费用率,公司净利润率也远高于同行,我们判断,随着费用率的提升,公司未来净利润率会出现下降趋势。

    净资产收益率:

    净资产收益率高,主要是是公司净利润率高,未来随着公司费用率的提升,净利润率下降,公司净资产收益率也将会有一定的下降。

    筹资活动现金流:

    公司筹资活动现金流为-0.64亿元,由于公司分红所致。公司近三年累计分红近1.3亿元,我们判断主要是母公司微创医疗绝对控股,且微创医疗资产负债率较高,通过心脉医疗的分红解决公司的资产负债状况。

    、估值分析

    本研究院采用至少三种对心脉医疗适配性较强的估值方法,对该标的现阶段市值进行测算,估值结果系分析师个人研究结果,对他人不构成投资建议。

    1.方法一:市盈率法

    重要假设:

    1.公司未来盈利增速依旧保持较高水平

    2.两票制以及集中采购对公司影响很小

    3.可比公司估值水平合理

    分析过程:

    考虑公司产品属于高值耗材产品,可比公司包括乐普医疗(当前市盈率为39),大博医疗(当前市盈率37倍)及凯利泰(当前市盈率37倍)。

    乐观

    公司产品国产替代化率进一步提高,公司未来营收增速30%以上

    给予公司50倍市盈率,则对应市值为0.9*50=45亿

    中性

        公司产品未来营收增速维持在20%左右,给予公司40倍市盈率,则对应市值为0.9*40=36亿

    悲观

        公司未来营收增速不及预期,给予公司30倍市盈率,则对应市值为0.9*30=27亿

    结论:

    情况

    市值

    每股价格

    乐观

    45亿

    62.5

    中性

    36亿

    50.00

    悲观

    27亿

    37.50

     2.方法二:未来收益预测法

    重要假设:

    1.公司未来盈利增速依旧保持较高水平

    2.两票制以及集中采购对公司影响很小,产品单价维持现有水平不变;

    3.募投项目顺利实施

    4.公司净利润率较当前有所下降,净利润率为30%

    分析过程:

    根据公司招股说明书,募投的医疗器械产业化项目3年后完成,项目完成后,公司主动脉支架产品产能将为现在的2,达到2.2万条左右外周血管支架产能3.5万条;募投的医疗器械研究开发项目分批完成,3年后将有3项主动脉产品及1项外周动脉产品获批。

    乐观

    假设公司募投项目于达产后第2年即2023主动脉支架系统整体产能利用率达90%,产销率100%,外周血管产品产能利用率达50%,产销率达100%

    根据公司披露,当前主动脉支架产品单价1.7万元,外周血管产品假设单价4000元一条(公司无数据披露。目前部分地方医保外周血管支架按照7000元进行报销,考虑目前外周血管支架以进口产品为主,支架类产品,国产品牌价格一般较进口产品低40%以上,因此按4000元单价计算)。

    则对应主动脉及外周血管产品营收为1.7*22000*0.9+0.4*35000*0.5=40660万元。

    考虑公司2018年术中支架收入5000万元,而新募投项目中术中支架仅2400条(单价0.5万元),假设2023年术中支架产品营收为5000+0.5*2400=6200万元,则总营收为4.7亿元左右,对应利润为4.7*30%=1.41亿元。

    届时给予公司50倍市盈率,对应市值为70.5亿左右假设公司市值以年化20%速度增长,则对应当前市值为35亿左右。

    中性

    假设公司募投项目于达产后第2年即2023主动脉支架系统整体产能利用率达70%,产销率100%,外周血管产品产能利用率达30%,产销率达100%

    则对应主动脉及外周血管产品营收为1.7*22000*0.7+0.4*35000*0.3=30380万元。

    假设2023年术中支架产品营收为5000+0.5*2400=6200万元,则总营收为3.65亿元左右,对应利润为3.65*30%=1.1亿元。

    届时给予公司45倍市盈率,对应市值为49.5亿左右假设公司市值以年化20%速度增长,则对应当前市值为25亿左右。

    悲观

    假设公司募投项目于达产后第2年即2023主动脉支架系统整体产能利用率达60%,产销率100%,外周血管产品产能利用率达20%,产销率达100%

    则对应主动脉及外周血管产品营收为1.7*22000*0.6+0.4*35000*0.2=25240万元。

    假设2023年术中支架产品营收为5000+0.5*2400=6200万元,则总营收为3.1亿元左右,对应利润为3.1*30%=0.93亿元。

    届时给予公司40倍市盈率,对应市值为37.2亿左右假设公司市值以年化20%速度增长,则对应当前市值为18.5亿左右。 

    结论:

    情况

    市值

    每股价格

    乐观

    35亿

    48.61

    中性

    25亿

    34.72

    悲观

    18.5亿

    25.69

     3.方法三:类比法

    重要假设:

    1.公司未来盈利增速依旧保持较高水平

    2.两票制以及集中采购对公司影响很小

    3.5年后公司规模与先健科技相当

    分析过程:

    公司从事业务与先健科技有高度相似性,2013年先健科技营收为2.31亿,与公司当前营收一致,如果5年后公司规与当前先健科技相当,且市值相近,则公司5年后市值为61亿人民币。

    假设公司市值以年化20%速度增长,则对应当前市值为25亿左右,对应每股价格为34.72元。

    1. 投资建议:

    方法

    情况

    市值

    每股价格

    市盈率

    乐观

    45亿

    62.5

    中性

    36亿

    50.00

    悲观

    27亿

    37.50

    未来收益预测

    乐观

    35亿

    48.61

    中性

    25亿

    34.72

    悲观

    18.5亿

    25.69

    类比法


    25亿

    34.72

     综上所述,本分析师认为心脉医疗现时合理估值区间为28亿(每股价格38.89元)35亿(每股价格48.61元)较公司发行价46.23元,下浮15.87%上浮5.15%

    六、风险提示

    1.行业政策风险。

    两票制对公司短期的经营会造成一定影响,集采政策短期内影响不会太大,但是长期需看行业是否有新进的实力较强的竞争对手。

    2.控股股东关联关系的风险。

    公司的控股股东为微创医疗2016 年度、2017 年度及 2018 年度,公司关联采购占营业成本的比例分别 25.77%17.61%17.38%考虑到微创医疗当前有息负债较高,预计公司未来分红率会比较高,同时建议投资人重点关注公司未来与控股股东的关联交易情况。

    3.研发费用大量资本化。

    2016年末、2017年末及2018年末,公司的开发支出的余额为5153.46万元、5521.40万元及7404.05万元。

    开发支出由在研产品成功完成首例人体临床试验后的研发投入资本化形成,相关研发投入自产品取得注册证后停止资本化,开发支出将转入无形资产,并进行摊销。若开发支出资本化形成的无形资产预期不能为企业带来预计的经济利益,将形成减值损失,会对公司的业绩产生负面影响

    4.募投项目中的外周血管产品存在较大不确定性。

    公司本次募投项目中包含了外周血管产品生产线的建设,虽然公司意图通过外周血管项目拓展营收来源,但是公司目前外周血管产品本身并不具备竞争优势,公司在研的外周血管产品尚未正式获批,且暂时无法得知公司在研产品是否有较强的竞争力。此部分需要密切跟踪关注公司外周血管产品的市场竞争力。

    内容创作:格菲科创板研究院

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