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五档行情

卖5

卖4

卖3

卖2

卖1

买1

买2

买3

买4

买5

成交明细

    全景透视

    一、公司简介

    (一)主营范畴

     沃尔德主要从事超高精密和高精密刀具及超硬材料制品的研发、生产和销售业务,产品材质为金刚石(PCD)和立方氮化硼材料(PCBN)。(注:行业内一般将加工公差在±25微米以内的刀具称为高精密刀具,加工公差在±13微米以内的刀具称为超高精密刀具)

    (二)技术优势

    1.超硬材料激光微纳米精密加工技术:沃尔德是国内较早掌握超硬刀具激光加工技术的企业之一,其全面掌握了不同脉宽、不同波长的各种类型激光在超硬刀具的应用。其中皮秒和飞秒激光则属于超硬加工技术发展的尖端和前沿,可以加工出表面粗糙度小于0.1微米,雕刻的热损伤厚度小于1微米的刀具。

    2.真空环境加工技术:沃尔德的真空环境加工技术主要分为真空焊接、真空镀膜、真空材料制造,其中真空焊接设备真空度可以达到10-3Pa-10-5Pa,优于国内行业平均10-3Pa,并使用多金属混合焊料提高焊接稳定性和强度。公司依据真空焊接技术推出的PCBN迷你刀片系列产品,刀粒面积可以减小到2-5平方毫米,大幅缩减了PCBN的使用成本。

    3.PCD超薄聚晶片及复合片精密研磨及镜面抛光技术:沃尔德使用该技术可以将大尺寸PCD聚晶片研磨抛光为0.50毫米到0.65毫米厚度的超薄片,且厚度公差达到±1微米,直接切割后可作为钻石刀轮的半成品。

    4.自动化设备研制技术:沃尔德自制的激光设备就超硬刀具及材料制品加工的具体工艺环节可以与国际一流设备制造厂商的设备相比,就是在功能集成度、设备通用性上有一定的劣势,但是成本低;自制的磨刀设备更加贴近超硬刀具刃磨加工的需求,且成本仅为拥有同样刃磨功能的同类型进口设备的20%-40%。

    (三)创新展示   

      

    PCD可转位面铣刀

    PCD可转位面铣刀(图片来源:公司官网)

    电子行业PCD铣刀

    电子行业PCD铣刀(图片来源:公司官网)

    SHD系列钻石刀轮

    SHD系列钻石刀轮(图片来源:公司官网) 

    (四)核心成员

     陈继锋,董事长兼总经理、核心技术人员(拥有28项专利,其中以第一发明人获得专利26项),1968年1月出生,中国国籍,无境外永久居留权,中国科学技术大学近代物理系等离子体专业本科毕业,教授级高级工程师。1992年7月至2000年7月任职国家建材局人工晶体研究所工程师;2000年起创办北京希波尔(在2012年被沃尔德收购,目前已注销);2007年7月至2010年6月任沃尔德有限执行董事兼经理;2010年7月至2011年6月任沃尔德有限监事;2011年7月至2015年1月任沃尔德有限董事长兼总经理;2015年2月至今任沃尔德股份董事长兼总经理。目前持有沃尔德63.66%的股份。

    唐文林,董事、副总经理、核心技术人员,1979年6月出生,中国国籍,无境外永久居留权,本科学历。2001年11月至2007年4月先后任北京希波尔车间主任、技术主管、产品线经理等职务;2007年5月至2011年6月任沃尔德有限刀轮事业部生产经理、超硬加工部生产副经理;2011年7月至2015年1月任沃尔德有限副总经理;2015年2月至今任沃尔德股份董事、副总经理。目前持有沃尔德0.75%的股份。

    张宗超,总工程师、监事会主席,1981年11月出生,中国国籍,无境外永久居留权,本科学历。1999年7月至2001年5月任职于北京博飞仪器股份有限公司;2001年6月至2004年9月任职于北京天地东方超硬材料有限公司;2004年10月至2006年8月担任北京希波尔经理;2006年9月至2015年1月先后担任沃尔德有限刀具技术工程师、总工程师;2015年2月至今担任沃尔德股份刀具技术总工程师。目前持有沃尔德0.52%的股份。

    周立军,副总经理、董事会秘书,1967年10月出生,中国国籍,无境外永久居留权,管理学本科学历。1990年至1995年先后担任中国燕兴东北公司销售员、经营管理部主管;1996年至2010年担任辽宁省检察科学技术开发公司经理;2011年至2015年1月担任沃尔德有限采购部经理;2015年2月至今先后担任沃尔德股份采购部经理、采购总监,同时担任沃尔德股份副总经理、董事会秘书。目前在沃尔德没有股份。

    李树辉,副总经理、财务总监1969年3月出生,中国国籍,无境外永久居留权,西南财经大学财务学专业博士毕业。2004年3月至2007年11月担任海湾科技集团财务总监;2008年12月至2010年10月担任北京北斗星通股份有限公司财务总监;2010年11月至2012年2月担任湖北华昌达智能装备股份有限公司财务总监;2012年5月至2014年5月担任深圳基石资本投资管理有限公司副总裁;2014年8月至2015年1月担任沃尔德有限财务总监、副总经理;2015年2月至今担任沃尔德股份财务总监、副总经理,同时担任嘉兴沃尔德监事。目前在沃尔德没有股份。

    格菲科创板研究院注:

    沃尔德的核心团队中,除实控人持有63.66%的股份之外,其余董事和高级管理人员均持有少量股份(不到1%),甚至不持有股份,这对于核心管理团队的稳定性和企业发展的确定性而言,有一定的风险。 

    (五)发展历程

    1. 2006年,陈继锋和朱伟共同出资设立昊奇创新。

    2. 2008年,昊奇创新更名为北京沃尔德超硬工具有限公司。

    3. 2012年,沃尔德有限收购北京西波尔主要的生产经营性机器设备和无形资产,以及北京希波尔持有的廊坊西波尔100%的股权。

    4. 2013年,沃尔德的带齿型高渗透钻石刀轮荣获中关村国家自主创新示范区新技术新产品(服务)证书。

    5. 2014年,沃尔德有限整体变更为北京沃尔德金刚石工具股份有限公司。

    6. 2015年,沃尔德被评为北京市高新技术成果转化示范企业。

    7. 2017年,沃尔德被评为中关村高新技术企业。

    (六)实控人

    沃尔德目前的实际控制人为陈继锋和杨诺夫妇,本次发行前分别持有沃尔德63.66%和2.38%的股份,共计66.04%。

    (七)股权融资

    1. 融资历程

    时间级别

    融资金额

    (万元)

    估值参与机构
    2011-7-1A61503.34亿元达晨创投、启迪创投、分享投资、盛景网联
    2014-10-21B未披露— —北极光创投、盛景嘉成


    2. 股本结构

    序号股东姓名持股数量(万股)持股比例(%备注 
    1陈继锋382063.66
    2达晨银雷3766.27
    3启迪汇德3535.88
    4北京同享2914.86
    5华创盛景2814.68
    6禾源北极光2454.08
    7杨诺1432.38
    8天津分享941.57
    9金信祥泰781.31
    10李树辉470.78
    11唐文林450.75
    12陈涛400.67陈继锋之弟
    13李清华360.6陈继锋之表兄弟
    14王义伟360.6
    15张宗超310.52
    16彭坤310.52陈继锋之表兄弟
    17乔金勇220.37
    18陈士磊130.22
    19华创策联80.13
    20何敏40.07
    21王青立40.07
    合计6,000100

     数据来源:招股说明书

    沃尔德当前股本结构示意图

     图片来源:招股说明书

    3. 沃尔德将北京同享投资合伙企业作为员工持股平台来进行股权激励

    序号

    姓名

    合伙人类型

    出资额(万元)

    出资比例

    在沃尔德任职

    1

    庞红

    普通合伙人

    265

    20.00%

    办公室主任

    2

    陈涛

    普通合伙人

    150

    11.32%

    廊坊西波尔销售总监

    3

    王青立

    普通合伙人

    100

    7.55%

    销售业务经理

    4

    王晓玲

    普通合伙人

    100

    7.55%

    销售总监

    5

    逯永强

    普通合伙人

    100

    7.55%

    法务总监兼人力资源总监

    6

    陈士磊

    普通合伙人

    75

    5.66%

    销售业务经理

    7

    何敏

    有限合伙人

    50

    3.77%

    销售总监

    8

    刘春兰

    有限合伙人

    50

    3.77%

    财务部经理

    9

    张宗超

    有限合伙人

    50

    3.77%

    监事会主席、刀具技术总工程师

    10

    韩琦

    有限合伙人

    50

    3.77%

    技术中心副经理

    11

    范笑颜

    有限合伙人

    35

    2.64%

    销售总监

    12

    李克坤

    有限合伙人

    30

    2.26%

    生产部经理

    13

    韩冰冰

    有限合伙人

    30

    2.26%

    销售业务经理

    14

    杨建光

    有限合伙人

    20

    1.51%

    技术中心副经理

    15

    孙雪原

    有限合伙人

    20

    1.51%

    生产部经理

    16

    刘秀凤

    有限合伙人

    20

    1.51%

    仓储部副经理

    17

    袁明洋

    有限合伙人

    20

    1.51%

    销售业务经理

    18

    张士风

    有限合伙人

    16

    1.21%

    销售总监

                资料来源:招股说明书

    二、行业分析

    (一)产业链分析

    上游

    生产聚晶金刚石(PCD)及复合片、聚晶立方氮化硼(PCBN)及复合片、大尺寸单晶金刚石的企业

    中游

    超高精密和高精密超硬刀具

    下游

    电子信息、汽车制造、航空航天、新能源、机床配件等

    沃尔德所处在产业链的中游,其上游供货商为生产聚晶金刚石(PCD)及复合片、聚晶立方氮化硼(PCBN)及复合片、大尺寸单晶金刚石的企业,原材料市场竞争充分,供应充足。沃尔德主要通过发出询价单、听取报价,然后对比市场价格和材料性能的方式选择合适供应商。整体上看,2016-2018年,沃尔德原材料采购价呈逐年下降趋势,这有利于其毛利维持在较高水平。

    2016-2018年沃尔德原材料采购均价

    项目2018年度2017年度2016年度
    采购均价(元)变动率采购均价(元)变动率采购均价(元)
    超硬材料(360-60.0-2.0复合片) 2183.73-7.05%2349.380.36%2340.94
    超硬材料(360-70.0-2.0复合片)4011.16-5.27%4234.3-7.36%4570.74
    超硬材料(Φ16*6.0t复合片)108.22-0.99%109.3-6.51%116.91
    基体8.220.59%6.89-9.45%7.51
    砂轮 148.67-17.98%181.259.00%166.29

    数据来源:招股说明书

    沃尔德的产品主要应用于消费电子触摸屏、显示屏切割,及汽车动力系统、传动系统和制动系统核心部件的切削,下游企业的发展状况将直接影响到沃尔德的市场空间。本研究院将从超硬刀具行业发展情况和沃尔德的主要下游客户所处行业(电子屏幕、汽车行业)来进行行业分析。

    注:2018年营收表明,沃尔德超高精密刀具营收的92.69%来自于电子显示屏行业;高精密刀具营收的79.26%来自于汽车行业,超高精密刀具和高精密刀具营收占总营收的85%。

    (二)超硬刀具行业

    目前工业切削刀具主要分为高速钢、硬质合金、陶瓷以及超硬材料四类产品。QY Research分析报告指出,2016年和2017年全球切削刀具消耗量分别为331亿美元和340亿美元,预计到2022年将达到390亿美元。

    新思界产业研究中心发布的《2017-2022年中国超硬材料刀具项目行业市场深度调研及投资战略研究分析报告》显示,2013-2017年中国超硬材料刀具市场规模增长均速保持在10%以上,2017年市场规模达到了9.94亿元;根据中国机床工具工业协会显示,2017年切削刀具年消费规模出现明显增长,达到388亿元,可见2017年中国超硬材料刀具仅占刀具市场的2.5%左右。同时根据上海大学研究数据测算,目前中国金刚石和立方氮化硼等超硬刀具占比为3%左右,低于欧美10%以上的占比。 

    格菲科创板研究院注:

    超硬刀具是工业刀具行业的细分领域,目前国内刀具主流是硬质合金材质,超硬刀具在国内市场规模较小,起步晚,国内技术水平有限,大部分市场仍被日本三星钻石、山特维克、肯纳金属等国际知名企业占据。但是随着国内技术水平的提高,目前已经出现像沃尔德等企业开始逐步打破国外企业在超硬刀具领域的垄断,实现部分国产替代,并有部分产品销往海外(2018年沃尔德海外营收占总营收约27%);且随着工业升级,超硬刀具会逐步替代部分硬质合金刀具,有较好的发展趋势。但仍有需要注意的是,目前沃尔德的产品仅仅覆盖超硬刀具 ,且此次募集资金也只为扩大超硬刀具的产能和产业升级,在如此细分的领域并不利于产业规模的扩大。

    (三)电子屏幕行业

    以电视、电脑、手机、汽车屏幕为代表的平板显示终端目前所采用的主要是LCD屏和OLED屏,OLED屏又分为刚性OLED屏和柔性OLED屏,其中LCD屏主要用于液晶电视。据前瞻产业研究院发布的《中国OLED产业市场预测与投资前景分析报告》统计数据显示,2015年中国OLED产业规模已达190亿美元,2016年突破200亿元,到2017年增长至250亿美元,截止至2018达到了290亿美元,其预测到2022年中国OLED屏幕产业规模将达到590亿美元。随着OLED屏的快速发展,在智能手机领域将会逐步代替LCD屏,但是在液晶电视领域由于OLED屏受到价格和尺寸因素的影响,目前尚无法替代大尺寸高端LCD液晶电视。据中国报告大厅数据预测,2019年中国液晶显示屏市场规模将达到1017亿元,到2022年达到1039亿元。

    格菲科创板研究院注:

    从整体上看,无论是LCD还是OLED屏幕的市场规模在未来的几年中都会呈增长态势,都有利于沃尔德钻石刀轮产品的发展,但是值得注意的是柔性OLED屏产业已经开始进入起步阶段,当解决了柔性OLED屏生产良率低、成品易刮花等问题,其将会替代部分LCD和硬性OLED屏幕,且柔性OLED屏的载体为塑料聚合物,无法使用钻石刀轮切割,会对沃尔德产品产生不利影响。

    (四)汽车行业

    据前瞻产业研究院发布的《中国汽车整车制造行业需求前景与投资战略规划分析报告》数据显示,2018年中国汽车产销分别为2780.92万辆和2808.06万辆,同比下降4.16%和2.76%。从历年数据来看,2016年中国汽车销量达到2803万辆以后,2017年、2018年增速持续回落,2018年是1990年以来销量首次呈现负增长。前瞻产业研究院预测2019年中国汽车销量为2810万辆左右,与2018年基本持平,并且未来的2-3年处于调整期,增速不会变大。

    格菲科创板研究院注:

    沃尔德的PCBN刀具类产品大部分用于汽车动力系统、传动系统和制动系统的切割,但是随着中国汽车行业进入调整期,未来2-3年增速不大,这对于沃尔德刀具产品是个考验,若其在市场竞争中无法取得优势,则这部分产品的营收增幅不大,下文中对营收构成的分析也可说明这一点。

    三、公司经营分析

    (一)市场地位

    据2017年沃尔德销售额测算,其超硬刀具约占中国超硬刀具市场14%的市场份额。

    (二)对标分析

    对标公司(全球视野)
    名称国家主营业务行业地位优劣势对比 
    日本三星钻石日本玻璃切割设备与切割刀具,提供FPD平板显示器、LED太阳能电池片等多尺寸的脆性材料加工服务钻石刀轮类产品销售量处在世界前列钻石刀轮类产品技术领先;业务覆盖面广;品牌优势明显
    瑞典山特维克瑞典主要从事金属切削工具、建筑及采矿业设备设施、不锈钢材料、特种合金、金属及陶瓷电阻材料以及传动系统的研究、制造与销售山特维克工具旗下子公司生产的硬质合金、高速钢刀具及其他材料制品的市场占有率常年位居世界第一技术成熟;产品应用领域广;部分产品科技含量高,用于航天,风力发电等领域;品牌优势明显
    肯纳金属美国硬质合金刀具制造公司生产的金属切削刀具产品所占市场份额在北美地区名列第一,在欧洲和世界范围内名列第二硬质合金技术领先,产品丰富,品牌优势明显
    新韩金刚石韩国主要从事金刚石相关产品及机器的开发、生产、出口加工和国际贸易等业务世界金刚石工具领域前五领导品牌技术成熟,拥有金刚石多材料烧结技术、超精密微细加工技术、微细形状检测技术等高难度的综合技术;业务覆盖面广

     

    映射公司(A股上市公司
    名称主营业务行业地位优劣势分析
    黄河旋风(600172主营业务覆盖超硬材料及制品、超硬复合材料及制品、首饰用钻石、金刚石线锯、金刚石微粉、石墨烯、合金粉、3D打印金属耗材等公司是世界最大的人造金刚石制造基地,是超硬材料及智能制造的龙头企业金刚石制造技术成熟,体量较大;但是毛利率、净利率均低、盈利能力弱;流动比率、速动比率低,偿债能力弱


    (三)竞争优势

    1.技术水平领先:公司有较强的研发实力,目前拥有国内外专利136项,其中发明专利25项。超硬材料激光微纳米精密加工技术、真空环境加工技术、镜面抛光技术处于国内领先地位。

    2.产品性能优势:沃尔德的钻石刀轮产品种类丰富,可以根据不同玻璃材质的加工要求,利用微纳米激光微齿加工技术生产出不同齿形的钻石刀轮。刀轮在切割过程中形成的横向破坏面积极小,不对玻璃表面造成损伤。另外沃尔德带齿型高渗透钻石刀轮获得《国家重点新产品证书》,品质可与日本一流产品媲美。

    3.行业先发优势:目前我国刀具行业整体技术水平较低,高端超硬刀具产品比例低,性能质量不能满足高端制造业的发展。沃尔德长期专注于高端超硬刀具的研发、生产,有利于顺应行业发展趋势。

    4.品牌及服务优势:目前沃尔德的客户广泛,包括韩国LG、京东方、天马微电子、华星光电、彩虹股份等知名制造商;还有德国奔驰、宝马、奥迪等知名汽车企业,公司已建立了良好的品牌体系,树立了良好的市场口碑。

    (四)产品储备

    公司主要产品储备包括超高精密刀具和高精密刀具两大主营系列产品以及自制半成品,其中半成品可根据客户的需求进一步加工成产成品,缩短交货时间。

    (五)营收构成

    项目2018年度2017年度2016年度
    金额(万元)比例金额(万元)比例金额(万元)比例
     超高精密刀具10,161.6838.76%9,788.2341.94%7,836.3544.86%
     高精密刀具12,248.9646.72%10,235.2943.85%6,697.9938.34%
    超硬复合材料2,392.639.31%2,590.1211.10%1,993.8911.41%
    其他1,413.635.39%726.483.11%939.515.38%
    合计26,216.90100.00%23,340.13100.00%17,467.74100.00%

     数据来源:招股说明书

    格菲科创板研究院对主营业务构成分析如下:

    1.营收总额:2016-2018年度,沃尔德营收总额年均复合增长率为22.51%,其中2017年营收较2016年增长33.62%,这高于2017年中国刀具市场较2016年的增速20.68%,其中超硬刀具营收超过2亿元(其中境外约0.6亿元),按照心思界产业研究院统计数据2017年中国超硬刀具市场规模9.94亿来计算,2017年沃尔德超硬刀具国内市场份额约为14%。2018年较2017年增速放缓原因分析见下表,其中来自于汽车行业的营收2017年较2016年增长84.28%,而2018年较2017年增速只有2.50%,这与整个汽车行业发展放缓有关。


    2016-2018年度沃尔德按下游行业分类的超高精密和高精密刀具营收情况

    行业2018年度2017年度2016年度
    销售额(万元)增长率销售额(万元)增长率销售额(万元)
    电子显示屏9417.00  21.01% 7782.00  8.20% 7192.00  
    汽车8447.00  2.50% 8241.00  84.28%4472.00   

    数据来源:招股说明书

    2.超硬刀具:沃尔德2017年度高精密刀具销售收入较2016年增长52.81%,2018年度高精密刀具销售收入较2017年增长19.67%,均高于超高精密刀具收入增长幅度,分别为24.91%和3.81%,所以2016-2018年超高精密刀具收入占比逐年下降而高精密刀具收入占比逐年上升,但是随着电子屏幕的快速发展和汽车行业发展速度放缓,超高精密刀具销售额有望大幅增加,占总营收的比例也会增加。

    3.超硬复合材料:沃尔德2016-2018年度超硬复合材料的的年复增长率为9.54%,低于总营收年复增长率,所以超复合材料营收占比逐年下降,这也与公司将主要生产与研发能力集中在超硬刀具产品的战略有关。

    (六)沃尔德前五大客户 

    2018年度
    序号客户名称销售收入(万元)占比(%
    1烟台康汇系1,720.796.56
    2MASTER CARBIDE TOOLS COMPANY1,329.345.07
    3BSW Zerspanungswerkzeuge GmbH1,217.854.65
    4北京东方日盛科技有限公司1,211.584.62
    5天马微电子系829.933.17
    合计6,309.5024.07
    2017年度
    序号客户名称销售收入(万元)占比(%
    1北京东方日盛科技有限公司1,188.935.09
    2MASTER CARBIDE TOOLS COMPANY1,119.444.8
    3BSWZ erspanungswerkzeuge GmbH942.664.04
    4DTS GmbH-Diamond Tooling Systems728.913.12
    5天马微电子股份有限公司682.482.92
    合计4,662.4219.98
    2016年度
    序号客户名称销售收入(万元)占比(%
    1东旭光电系973.335.57
    2北京东方日盛科技有限公司939.745.38
    3烟台康汇系801.984.59
    4MASTER CARBIDE TOOLS COMPANY610.243.49
    5友达光电系565.473.24
    合计3,890.7622.27

    数据来源:招股说明书

    2016-2018年度,沃尔德对前五大客户的销售收入占营业收入的比例均不超过25%,对单一客户的销售收入占营业收入的比例均不超过7%,所以不存在依赖某些重要客户的情况。

    (七)公司主要在研产品

    序号项目名称经费预算(万元)项目说明研发进展
    1一种加工淬火钢的断屑槽刀具164拟使用国际先进的激光冷加工技术,在现有断屑槽刀具基础上改进,3D断屑槽型,加速挤占国际厂商断屑刀具在自动化加工中的市场份额初步设计阶段
    2一种刀具修磨技术152拟创新设计出一种可更换刀片的新型结构PCD铰刀,在保持现有铰刀刃口参数基础上可以独立更换刀片,在国际市场形成成本优势初步设计阶段
    3PCD可转位铰刀195拟使用公司自制含硼CVD金刚石材料研发新型耐高温刀具。较PCD材料更高的耐磨性及较纯金刚石材料更高的表面化学惰性,使得该材料刀具在铝合金加工中获得更高的表面加工质量和更长的使用寿命。该产品将与国际厂商直接竞争初步设计阶段
    4带有新型安装结构的刀片142拟研发新型结构标准超硬刀片,在保证加工性能的前提下进一步降低磨削的砂轮损耗。该产品将与国际厂商直接竞争初步设计阶段
    5轴径复合调节倒角刀杆130拟研发具有新型涂层的刀架,提高发行人一体成型钻石刀轮使用寿命和应用环境。该产品将与国际厂商直接竞争初步设计阶段
    6一种多弧面刀轮250拟研发具有新型涂层的合金镗刀,该产品可以适应于恶劣的加工环境,提高镗刀类产品的加工寿命初样试验阶段
    7一种涂层刀架89拟通过改进公司现有的超硬刀具的刀杆,推动该款刀具在机械加工领域的标准化程度和通用性,进一步扩大刀具的竞争范围初样试验阶段
    8一种大面积金刚石复合片平磨加工工艺100拟改进现有微型刀片的部分结构,提高该微型刀片定位准确性初样试验阶段
    9五轴联动激光加工机床加工工艺114拟改进现有钻石刀轮的刃口弧面设计,解决刀轮在高速加工中的左右偏摆问题,提高定位精度初样试验阶段
    10金刚石与石墨复合材料126拟研究解决金刚石复合片平磨时镜面污染问题,提升现有研磨技术的领先程度初样试验阶段
    11一种金刚石复合片镜面抛光机用水冷砂轮及密封系统61拟研究高光束质量、超短脉冲激光直接切割刀具刃口的相关技术,提升现有激光加工技术的领先程度初步设计阶段
    12用于铝合金加工的含硼金刚石刀具41拟改进现有自制抛光设备中部分系统及部件性能,提升现有抛光技术和设备研制技术的领先程度初样试验阶段
    13带涂层合金镗刀37拟研究解决大尺寸单晶金刚石材料制备过程中关键技术瓶颈,掌握真空大尺寸单晶金刚石的制备工艺,提升现有真空材料制备技术的领先程度初步设计阶段
    14同质外延生长单晶金刚石的籽晶温度控制方法42拟研究特殊真空生长工艺和材料结构,研发出一种新型复合材料及相应的制备方法,该材料具有较高的机械性能、热性能和真空性能,提升现有真空材料制备技术的领先程度初步设计阶段
    15焊接式超硬刀片58拟通过产品及工艺的独特设计,解决目前标准PCBN刀具只能单次修磨的行业痛点,该设计在国内属于行业创新初步设计阶段

    资料来源:招股说明书

    (八)募投项目

    序号

    项目名称

    投资预算

    (万元)

    募集资金使用量

    (万元)

    1

    超高精密刀具产业化升级项目

    16,561.82

    16,561.82

    2

    高精密刀具产业化升级项目

    12,147.95

    12,147.95

    3

    高精密刀具扩产项目

    3,554.88

    3,554.88

    4

    产品研发中心项目

    5,463.89

    5,463.89

    5

    补充流动资金项目

    3,000.00

    3,000.00

    项目投资总额

    40,728.54

    40,728.54

    数据来源:招股说明书

    募投项目建成后新增产能:超高精密带齿刀轮22.3万片、超高精密其他刀轮25.9万片、超高精密特种刀具5.8万片;高精密PCBN刀片84万片、高精密PCD刀片28.80万片;共166.8万片。2018年沃尔德非流动资产2.13亿元,此次募集4亿元,是2018年末非流动资产的1.8倍,但是新增产能仅是目前产能的66%。

    格菲科创板研究院分析:

    关于募集资金和新增产能不匹配我们认为有以下原因:

    第一,超高精密刀具产业升级项目投资数额大,其中设备购置费高达1.2亿元,该项目投入额占总筹资额的42%,但是年产能54万片,仅占总产能的32%。

    第二,产品研发中心项目投资0.54亿元,是为了提高公司的研发能力,不具备生产能力。

    第三,0.3亿元用于补充流动资金。

    由于沃尔德产能饱和,扩大产能属于合理诉求,且此次扩产逐步达成,达成后总体产能是现在的1.6倍,考虑到现阶段部分产能达到120%以上,我们认为新增0.6倍产能是合理情况。但是其筹资约4亿元资金,是沃尔德现有净资产的1.16倍,我们认为募集资金数额过大,短期内会使得净资产收益率大幅下降,投资回报期过长(根据2018年平均产品单价,净利润率和招股书筹资项目计划计算,投资回报期在7年左右)。

    沃尔德目前产能利用率和产销率情况

    产品类型

    科目

    2018年度

    2017年度

    2016年度

    超高精密刀具

    产能(件)

    632,000.00

    521,600.00

    403,200.00

    产量(件)

    524,421.00

    625,338.00

    457,606.00

    产能利用率

    82.98%

    119.89%

    113.49%

    销量(件)

    567,130.00

    511,916.00

    461,387.00

    产销率

    108.14%

    81.86%

    100.83%

    高精密刀具

    产能(件)

    1,884,000.00

    1,759,000.00

    1,619,000.00

    产量(件)

    2,261,064.00

    2,163,622.00

    1,673,089.00

    产能利用率

    120.01%

    123.00%

    103.34%

    销量(件)

    2,244,506.00

    2,155,307.00

    1,636,659.00

    产销率

    99.27%

    99.62%

    97.82%

    数据来源:招股说明书   

     格菲科创板研究院注:

    2016-2018年度,沃尔德的产能饱和。除2018年超高精密刀具产能利用率为80.92%,其余年份的超高精密和高精密刀具产能利用率均超过100%,甚至超过120%,这说明沃尔德产能饱和,产能已经成为限制沃尔德发展的重要因素之一,扩张产能属于合理诉求。

    2016-2018年度,除2017年超高精密刀具产销率在80%左右之外,其余年份超高精密和高精密刀具产销率均超过95%,甚至超过100%,这说明沃尔德的产品适应市场发展的要求,得到下游客户的认可,在扩张产能之后,营收有望增加;同时结合产能利用率和产销率能够说明沃尔德库存产品较少,存货价值较低,能够有效防范库存产品价值下降的风险。

    (九)盈利预测

    招股说明书中预测募投项目中用于产业升级和扩产的项目建设期为4年,其中第二年达产30%,第三年达产80%,第四年达产100%,产量以此数据进行盈利预测,单价则按照招股书中披露的2018年销售平均售价预测;净利润率按照2018年净利润率25%计算;超硬复合材料和其它业务营收按照2018年营收额计算。

    1. 超高精密刀具:2023年产能达100%,增加营收:54*179.18=0.97亿元,预测2018-2022年超高精密刀具营收年均复合增长率为10%,2018年超高精密刀具营收1.01亿元,到2023年实现营收2.44亿元。

    2. 高精密刀具:2023年产能达100%,增加营收112.8*54.57=0.62亿元,预测2018-2022年高精密刀具营收年均复合增长率为10%,2018年高精密刀具营收1.22亿元,到2023年实现营收2.41亿元。

    3. 综上:2023年沃尔德的总营收为2.44+2.41+0.27=5.12亿元,实现净利润5.12*25%=1.28亿元,2018-2023年沃尔德营收年均复合增长率为14.33%,净利润年均复合增长率为14.16%。

    四、财报解读

    富耐克主要从事超硬材料及制品的研发、生产和销售;产品覆盖立方氮化硼,磨削类金刚石等超硬材料以及创新型超硬刀具和切割打磨工具等。威海威硬主要从事金刚石、立方氮化硼等超硬刀具与高端硬质合金非标刀具的研发与生产。富耐克和威海威硬的主营业务和沃尔德主营业务相类似。

    项目沃尔德(2018)富耐克(2018)威海威硬(2018)
    营业收入(亿元)2.622.361.00
    毛利率51.83%47.59%59.23%
    销售费用(亿元)0.190.140.05
    销售费用率7.25%5.93%5.00%
    管理费用(亿元)0.230.230.08
    管理费用率8.78%9.75%8.00%
    研发费用(亿元)0.170.180.08
    研发费用率6.35%7.63%8.00%
    净利润(亿元)0.660.430.32
    净利润率25.19%18.09%32.41%
    净资产收益率20.53%7.77%22.36%
    资产负债率8.57%33.83%18.93%
    存货周转率2.600.693.32
    应收账款周转率4.553.452.62
    流动比率4.741.462.29
    速动比率3.350.642.53
    经营活动现金流净额(亿元)0.630.860.03
    投资活动现金流净额(亿元)-0.61-0.32-0.18
    筹资活动现金流净额(亿元)-0.21-0.52-0.02

    1.毛利率:2018年沃尔德产品毛利率为51.83%,与富耐克和威海威硬的平均水平一致。

    格菲科创板研究院分析:

    沃尔德毛利率在未来有望提升。2016-2018年,沃尔德超高精密刀具的毛利率均维持在67%以上,而高精密刀具毛利率维持在40%左右,主要是超高精密刀具平均单价高于高精密刀具120元(是高精密刀具的2.2倍)所致,虽然高精密刀具平均售价在提升,在2018年达到54.5元,仍与超高精密刀具有较大差距。随着电子屏幕的较快发展,超高精密刀具的销售涨幅将超过高精密刀具,从而拉高沃尔德整体毛利率。

    2.销售费用、销售费用率:沃尔德的销售费用、销售费用率均高于富耐克和威海威硬。沃尔德2017年销售费用较2016年增长27.03%;2018年较2017年增长22.83%,主要系沃尔德经营规模扩大所致,销售人员数量增加、员工工资增加以及广告费用增加。

    3.研发费用、研发费用率:沃尔德2018年研发费用与富耐克基本一致,略高于威海威硬;研发费用率略低于两者,主要由于富耐克和威海威硬的营收较低。总体来看,三家公司研发费用均不高。随着沃尔德此次募集资金部分用于产品研发中心项目,研发费用将会有所上升。

    4.净利润、净利率: 沃尔德净利润高于富耐克和威海威硬;净利率高于富耐克,稍低于威海威硬,这说明沃尔德的盈利水平处于行业上游。

    5.净资产收益率:沃尔德的净资产收益率远远高于富耐克,与威海威硬基本持平。净资产收益率高于富耐克主要是由于2018沃尔德净利润较高于富耐克,而且沃尔德净资产3.45亿元远远低于富耐克5.54亿元,这说明沃尔德运用自有资本盈利的能力强。但是值得注意的是在此次融资成功之后,沃尔德净资产收益率有可能大幅下降。因为融资后资产大幅增加,但是项目建成稳定后才能有收益。假设2019年净收益与2018年一致,净资产增加约4亿元,净资产收益率为11.38%,较2018年下降9.15个百分点。     

    6.存货周转率:沃尔德的存货周转率大大高于富耐克,说明其短期内变现能力较强。沃尔德与富耐克的主营业务相似、营收规模相似,沃尔德近三年存货价值均为0.45亿元左右,且2016-2018年呈下降趋势,而富耐克近三年存货价值均在1.7亿元以上,这说明沃尔德销售能力和存货管理水平强于富耐克。

    7.应收账款周转率:沃尔德的应收账款周转率高于富耐克和威海威硬,表明沃尔德平均收账期短、坏账损失较小、资产流动较快、偿债能力较强。2016-2018年营收年均复合增长率为22.51%,应收账款年均复合增长率为14.47%。但是值得注意的是沃尔德的应收账款从2016年的0.58亿元增长到2018年的0.83亿元,应收账款占流动资产的比例从41.73%增长到49.40%,随着公司规模的扩大,应收账款可能仍会上升,若其客户经营不善,无法及时收回账款,将对公司利润产生较大影响。

    8.资产负债率、流动比率、速动比率:2018年沃尔德的资产负债率为8.57%,远远低于富耐克和威海威硬;流动比率、速动比率分别是4.74和3.35,远远高于富耐克和威海威硬, 这说明沃尔德偿债能力强;同时沃尔德无有息负债,财务成本低。

    格菲科创板研究院注:

    据WIND公布数据显示,2018年末,3605家A股上市公司的平均资产负债率为60.66%,沃尔德所处轻工制造行业平均资产负债率为52.48%,而2018年沃尔德资产负债率仅为8.57%,甚至远远低于食品饮料行业(所有行业中最低)的平均资产负债率33.65%。如此低的资产负债率可能由于企业经营保守或者对于产业走势缺乏信心;也说明公司紧紧依靠自身的盈利能力就能拥有较多的自有资金,无需外部融资。故此,其IPO募资的必要性颇值得商榷。

    五、估值定价

    本研究院采用至少三种对沃尔德适配性较强的估值方法,对该标的现阶段市值进行测算,估值结果系分析师个人研究结果,对他人不构成投资建议。

    方法一:市盈率法

    重要假设:

    1.  公司未来营业收入保持稳定增长。

    2.  公司未来净利润率保持约25%左右。

    3.  可比公司估值合理。

    分析过程:

    行业部分企业市盈率如下:富耐克13.32倍;威海威硬13.70倍;三超新材335.45倍;岱勒新材亏损。沃尔德的营业收入、毛利率、净利润,净利率等财务指标与富耐克相似,所以将富耐克作为对标对象。以沃尔德2018年净利润0.66亿元为基础进行估值。

    乐观:

    沃尔德未来净利润保持18%左右的增长率,高于富耐克7%,给予其24倍市盈率。

    则对应市场估值为:0.66*24=15.84亿元,对应股价为26.40元/股。

    中性:

    沃尔德未来净利润保持14%左右的增长率,高于富耐克7%,给予其20倍市盈率。

    则对应市场估值为:0.66*20=13.20亿元,对应股价为22.00元/股。

    悲观:

    沃尔德未来净利润保持10%左右的增长率,略高于富耐克7%,给予其16倍的市盈率。

    则对应市场估值为:0.66*16=10.56亿元,对应股价为17.60元/股。

    总结:


    情况

    市值(亿元)

    每股价格(元)

    乐观

    15.84 

    26.40 

    中性

    13.20 

    22.00 

    悲观

    10.56 

    17.60 

    方法二:市销率法

    重要假设:

    1.  公司未来三年销售收入保持稳定增长。

    2.  工业刀具行业平均市销率不会明显降低。

    分析过程:

    目前行业部分公司市销率水平如下:富耐克2.51倍;威海威硬4.44倍;三超新材5.88倍;岱勒新材5.86倍,平均市销率为4.67倍。

    乐观:

    沃尔德营收增长率超过盈利预测中计算的14.33%,达到16%左右,超过上述四家公司营业收入的平均增长率10%左右,给予其6.5倍市销率。

    则对应市场估值为:2.62*6.5=17.03亿元,对应股价为28.38元/股。

    中性:

    沃尔德营收增长率与盈利预测中计算的14.33%基本一致,超过上述四家公司营业收入的平均增长率10%左右,给予其5.7倍市销率。

    则对应市场估值为:2.62*5.7=14.93亿元,对应股价为24.89元/股。

    悲观:

    沃尔德营收增长率低于盈利预测中计算的14.33%,只有12%左右,略超过上述四家公司营业收入的平均增长率10%左右,给予其5倍市销率。

    则对应市场估值为:2.62*5=13.10亿元,对应股价为21.83元/股。

    总结:

    情况

    市值(亿元)

    每股价格(元)

    乐观

    17.03 

    28.38 

    中性

    14.93 

    24.89 

    悲观

    13.10 

    21.83 


    方法三:未来收益预测法

    重要假设:

    1.  公司未来营收保持在较高水平。

    2.  公司产品净利率可达到25%左右。

    3.  募投项目能够顺利推进。

    分析过程:

    公司募投项目拟4年后即2023年产能达100%,根据我们在募投项目中的分析可知,4年后沃尔德新增产值约1.59亿元;由于目前沃尔德的产能利用率已经饱和,根据沃尔德2018年营收较2017年增长12.45%,我们预测2018-2023年营收的平均年复增长率为10%,则到2023年沃尔德营收达4.22亿元(不含新增产能)。

    乐观:

    2023年沃尔德新增产能综合利用率为80%,整体营收可达4.22+1.27=5.49亿元,对应净利润为1.37亿元。届时给予其24倍市盈率,则2023年市值为1.37*24=32.88亿元,公司当前市值为15.86亿元,对应股价为26.43元/股。

    中性:

    2023年沃尔德新增产能综合利用率为70%,整体营收可达4.22+1.11=5.33亿元,对应净利润为1.33亿元。届时给予其20倍市盈率,则2023年市值为1.33*20=26.60亿元,公司当前市值为12.83亿元,对应股价为21.38元/股。

    悲观:

    2023年沃尔德新增产能综合利用率为60%,整体营收可达4.22+0.95=5.17亿元,对应净利润为1.29亿元。届时给予其16倍市盈率,则2023年市值为1.29*16=20.64亿元,公司当前市值为9.95亿元,对应股价为16.59元/股。

    总结:


    情况

    市值(亿元)

    每股价格(元)

    乐观

    15.86 

    26.43 

    中性

    12.83 

    21.38 

    悲观

    9.95 

    16.59 


     

    三种估值法估值结论总结:

    方法情况市值(亿元)每股价格(元)
    市盈率乐观15.8426.40
    中性13.2022.00
    悲观10.5617.60
    市销率乐观17.0328.38
    中性14.9324.89
    悲观13.1021.83
    未来收益预测法乐观15.8626.43
    中性12.8321.38
    悲观9.9516.59

     

    公司名称

    募集资金(万元)

    发行股(万)

    每股价格(元)

    沃尔德

    40728.54

    2000

    20.36

    综上:本院分析师认为沃尔德现时合理估值为10.92至16.38亿元,对应股价为18.21至27.31元,较公司发行价下浮31.75%至上浮2.36%。


    六、风险提示

    1. 税收优惠风险

    2016-2018年,沃尔德享受的所得税优惠金额分别占利润总额的9.35%、9.72%和8.93%。如果公司不再被认定为高新技术企业或者国家税收优惠政策发生变化,将对公司经营成果产生一定影响。

    2. 应收账款发生坏账风险

    2016-2018年,公司应收账款账面余额分别为5,262.63万元、5,698.57万元和5,819.82万元,如果公司主要客户的财务状况出现恶化,公司应收账款产生坏账的可能性将增加,从而给公司的生产经营带来不利影响。假设应收账款额外计提5%、10%的坏账准备,以2018年应收账款账面余额5,819.82万元计算,净利润减少额分别占2018年净利润的4.39%、8.78%。

    3. 境外收入减少及汇率变动风险

    2016-2018年度,公司境外销售收入占主营业务收入的比例为23.78%、27.62%及26.97%,公司境外销售一般以美元结算,这部分营收可能会受到汇率变化的影响,假设,外币兑人民币年平均汇率分别上涨(下降)5.00%,对公司净利润的影响分别是±4.92%、±5.55%及±5.33%;同时受到中美贸易战的影响,公司境外收入面临下降风险。

    4. 下游产品加工材料改变风险

    由于LCD屏和刚性OLED屏的玻璃材质的脆性特征,适合钻石刀轮切割。而柔性OLED屏的载体为塑料聚合物,不具备脆性特征,无法使用钻石刀轮切割。未来若柔性OLED屏突破关键难题后,会部分替代LCD屏和刚性OLED屏,则沃尔德的金刚石刀轮产品将存在部分被替代的风险。

    5. 净资产收益率下降的风险

    2018年沃尔德净资产3.45亿元,而此次融资约4亿元,假设公司2019年净利润与2018年持平。则2019年沃尔德净资产收益率为11.38%,较2018年下降44.57%。



    内容创作:格菲科创板研究院

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