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                    卖5

                    卖4

                    卖3

                    卖2

                    卖1

                    买1

                    买2

                    买3

                    买4

                    买5

                    成交明细

                      全景透视

                      一、公司简介

                      1.主营范畴:

                      公司主营为金属增材制造(即金属3D打印相关产品的生产销售,产品包括金属3D打印原材料、金属3D打印设备、金属3D打印定制化服务、金属3D打印工艺设计开发及相关技术服务(含金属3D打印定制化工程软件的开发等)。

                      2.技术优势:

                      金属3D打印设备方面:公司的S500型号设备全球首次实现单向1,500mm级大尺寸SLM增材制造,填补国内外空白,达到国际先进水平,S600型号设备采用四光束联动扫描技术,实现三向600mm大尺寸增材制造,成形尺寸处于国际先进水平。

                      在金属3D打印定制化产品服务方面:公司3D打印零件产品批量装机应用或支持多项国家重点型号工程的研制,包括7个飞机型号,4个无人机型号,7个航空发动机型号,2个火箭型号,3个卫星型号,5个导弹型号,2个燃机型号,1个空间站型号,涉及C919等军民用大飞机、先进战机、无人机、高推比航空发动机、新型导弹、空间站和卫星等。

                      在金属3D打印原材料的研发及生产方面:公司在传统钛合金、铝合金等材料基础上,成功研发强度——塑性——韧性兼顾的增材制造专用新型钛合金粉末TiAM1、铝合金粉末AlAM1,有效降低300mm以上的大尺寸复杂结构增材制造过程中的变形、开裂现象,增材制造工艺性显著提高。该材料打印零件已成功应用于我国某型号先进飞机,并获得国防科技进步一等奖,技术水平达到国内领先、国际先进水平。

                      科创板研究院注:

                      SLM:激光选区熔化成形技术。是采用激光有选择地分层熔化烧结固体粉末,在制造过程中,金属粉末加热到完全融化后成形。

                      其工作原理为:被打印零部件提前在专业软件中添加工艺支撑与位置摆放,并被工艺软件离散成相同厚度的切片,工艺软件根据设定工艺参数进行打印路径规划。实际打印过程中,在基板上用刮刀铺上设定层厚的金属粉末,聚焦的激光在扫描振镜的控制下按照事先规划好的路径与工艺参数进行扫描,金属粉末在高能量激光的照射下其发生熔化,快速凝固,形成冶金结合层。当一层打印任务结束后,基板下降一个切片层厚高度,刮刀继续进行粉末铺平,激光扫描加工,重复这样的过程直至整个零件打印结束。


                      SLM技术工作原理

                      SLM技术工作原理(图片来源:招股书)

                      3.创新展示:

                      BLT-S500(主要用于打印航空航天长轴类零部件)

                      BLT-S500(主要用于打印航空航天长轴类零部件)

                      BLT-S600(主要用于打印航空航天大型回转体类零部件)

                      BLT-S600(主要用于打印航空航天大型回转体类零部件)

                      C1000(主要用于航空航天大型零部件的毛坯件制备与大型零部件修复)

                      C1000(主要用于航空航天大型零部件的毛坯件制备与大型零部件修复)

                      4.核心成员

                      折生阳,实控人,持股比例29.07%

                      出生于19558月,中国国籍本科学历,高级工程师西工大材料学院青年教师奖励基金理事长,西北工业大学教育基金会理事,西安清涧商会执行会长。任庆安宇航设备公司热工艺所所长陕西省科技咨询服务中心书记成都恒辉氢能设备有限公司执行董事兼总经理;20117月至20176月,历任西安铂力特激光成形技术有限公司副董事长兼总经理;20178月至今,任陕西华秦新能源科技有限责任公司董事长(该公司主要进行氢能设备开发,2017年向铂力特采购28万元商品,采购金额较小)

                      薛蕾,董事长兼总经理,直接持股5.94%,通萍乡博睿间接控制公司3.24%股份(薛蕾在萍乡博睿中的股份占比为89.59%)。

                      出生于198011月,中国国籍,博士研究生学历中国光学学会激光加工专业委员会委员、中国材料研究学会青年委员会理事。任西北工业大学副教授西安晶屹金属材料有限公司监事;20119月至20176月,历任西安铂力特激光成形技术有限公司常务副总经理、总经理;20176月至今,任董事长兼总经理。

                      黄卫东,首席科学家,通过萍乡晶屹间接控制公司15.12%的股份(黄卫东在萍乡晶屹中的股份占比为74%

                      出生于19569月,中国国籍博士研究生学历西北工业大学教授,中国机械工程学会理事,中国光学学会激光加工专业委员会委员,中国机械工程学会再制造工程分会理事,国际半固态会议科学委员会委员,国家科技部3D打印专家组首席专家。历任西安晶屹金属材料有限公司董事长西安铂力特激光成形技术有限公司董事长

                      赵晓明,副总经理、总工程师,持股比例1.44%

                      出生于198010月,中国国籍,博士研究生学历,高级工程师。任中国航空工业集团公司北京航空制造工程研究所工程师;201111月至20176月,历任西安铂力特激光成形技术有限公司生产部长、技术部长、总工程师;20176月至今,任公司副总经理、总工程师。

                      梁可晶,副总经理,财务总监,暂无持股。

                      出生于19716月,中国国籍,硕士研究生学历,经济师。任陕西金叶科教集团股份有限公司董事会办公室主管陕西海升果业发展股份有限公司事业部副总经理、证券部经理西安宝德自动化股份有限公司副总经理、董事会秘书陕西凯旋投资有限公司财务总监、副总经理;20173月至20176月,任西安铂力特激光成形技术有限公司财务总监;2017 6月至今,任公司副总经理、财务总监。

                      崔静姝,董事会秘书,暂无持股

                      出生于19851月,中国国籍,本科学历。任陕西英博律师事务所律师助理西藏华钰矿业股份有限公司证券事务代表;20176月至今,任公司董事会秘书。

                      5.发展历程:

                      2011年,铂力特公司成立主要进行激光立体成形(LSF)及增材制造修复技术的工艺技术研究及工程化应用研究工作

                      2012年,公司认为激光选区熔化技术(SLM)成形精度高、能实现复杂结构的自由成形,市场需求潜力巨大,公司随即引进三台EOS 激光选区熔化设备,进行复杂精密结构激光选区熔化工艺技术研究和产品工程化应用研究工作

                      2013年,公司成立设备研发部,开始进行金属增材制造商用化设备研制工作

                      2014年,公司自主开发的商用化激光选区熔化设备S300设备研制成功

                      2015年,公司成功研制出高精度、高稳定性的激光选区熔化设备BLT-S310,并通过空客公司设备认证

                      2017年,公司在之前金属增材制造专用材料的研究与开发基础之上,开始进行金属增材制造专用材料批量生产设备与工艺研发

                      2018年,建立了高品质球形金属粉末试验生产线

                      实控人:公司实际控制人为黄卫东、折生阳和薛蕾。

                      201512月,折生阳、黄卫东和薛蕾签署《一致行动协议》。其中折生阳直接持有公司29.07%的股份;黄卫东为萍乡晶屹的执行事务合伙人,通过萍乡晶屹间接控制公司15.12%的股份;薛蕾直接持有公司5.94%的股份,并为萍乡博睿的执行事务合伙人,通过萍乡博睿间接控制公司3.24%的股份,三人合计控制公司53.37%的股份。

                      6.股权融资

                      融资历程:

                      时间

                      级别

                      融资金额

                      参与机构

                      201612

                      ——

                      1.9亿元

                      19亿元

                      海宁国安、青岛金石、杭州沁朴

                      股本结构:

                      序号

                      股东名称

                      持股数量(股)

                      持股比例

                      备注

                      1

                      折生阳

                      17,441,190

                      29.07%

                      公司实控人

                      2

                      萍乡晶屹

                      9,073,460

                      15.12%

                      实控人为黄卫东

                      3

                      西工大资产管理公司

                      8,693,600

                      14.49%

                      实控人为西北工业大学

                      4

                      薛蕾

                      3,563,855

                      5.94%

                      公司董事长

                      5

                      西高投

                      3,239,849

                      5.40%

                      实控人为西安高新区管委会

                      6

                      雷开贵

                      2,753,873

                      4.59%


                      7

                      青岛金石

                      2,401,010

                      4.00%

                      中信证券孙公司

                      8

                      海宁国安

                      2,401,010

                      4.00%


                      9

                      黄芃

                      2,294,894

                      3.82%


                      10

                      萍乡博睿

                      1,944,005

                      3.24%

                      员工持股平台

                      11

                      杭州沁朴

                      1,200,505

                      2.00%


                      12

                      北京云鼎

                      1,200,505

                      2.00%


                      13

                      三峡金石

                      1,200,505

                      2.00%

                      中信证券持股60%

                      14

                      贾鑫

                      863,913

                      1.44%


                      15

                      赵晓明

                      863,913

                      1.44%


                      16

                      杨东辉

                      863,913

                      1.44%


                      合计

                      60,000,000

                      100.00%


                       股权结构 铂力特 688333 格菲科创板研究院


                      股权激励:

                      公司于20151210日对公司核心员工进行了股权激励,其中薛蕾、贾鑫、赵晓明、王俊伟、杨东辉直接持有公司股权,其余10名核心员工通过持有萍乡博睿的合伙份额间接持有公司的股权。

                      二、行业分析

                      铂力特主营为金属3D打印相关产品的生产销售,属于3D打印的子集(3D打印包括金属和非金属打印)。

                      1.3D打印定义:

                      3D打印,是基于三维模型数据,直接制造与相应数字模型完全一致的三维物理实体模型的制造方法,集合了信息网络技术、先进材料技术与数字制造技术,是先进制造业的重要组成部分。

                      2.3D打印原理:

                      以计算机三维设计模型为蓝本,通过软件分层离散和数控成形系统,将三维实体变为若干个二维平面,利用激光束、热熔喷嘴等方式将粉末、树脂等特殊材料进行逐层堆积黏结,最终叠加成形,制造出实体产品。增材制造将复杂的零部件结构离散为简单的二维平面加工,解决同类型零部件难以加工难题。

                      3.3D打印产业链:

                      上游包括三维扫描设备、三维软件、原材料(如金属粉末、非金属粉末等)3D 打印设备零部件制造等企业,中游以3D打印设备生产厂商为主,大多亦提供打印服务业务及原材料供应,下游行业应用覆盖航天航空、汽车工业、船舶制造、能源动力、轨道交通、电子工业、模具制造、医疗健康、文化创意、建筑等各领域。

                      3D打印产业链

                      图片来源:(招股说明书)

                      4.3D打印现状:

                      13D打印应用领域分布(20152017年):

                      3D打印应用领域分布(2015至2017年)



                      资料来源:Wohlers Associates

                      23D打印市场规模:

                      根据美国咨询机构 Wohlers Associates统计显示,全球增材制造产值(包括产品和服务)从2012年的22.8亿美元增长到2017年的73.36亿美元,年复合增长率达26.20%其中增材制造相关产品(包括增材制造设备销售及升级、增材制造原材料、专用软件、激光器等)产值为31.33亿美元;增材制造相关服务(包括增材制造零部件打印、增材制造设备维护、技术服务及人员培训、增材制造相关咨询服务等)产值为42.02亿美元。根IDC预测,2020之前,全球增材制造产业的年复合增长率将保持在22.30%左右。

                      3)金属3D打印市场(铂力特产品主要应用领域):

                      Wohlers Associates统计,2017年度全球金属增材制造装备的销售量约为1768台,比2016年度增长近80%,销售额达7.21亿美元,金属增材制造原材料较2016年增长 44.6%,销售金额达到1.83亿美元。

                      根据德勤发布的《2019科技、传媒和电信行业预测》报告显示,全球3D打印市场正从塑料打印转向金属打印金属打印将有可能取代塑料打印,最快于 2021年占据过半3D打印市场。因此未来金属3D打印增速将超过3D打印行业整体增速(22.3%)。

                      4)截至2017年全球增材制造设备装机量分布:

                      截至2017年全球增材制造设备装机量分布

                      数据来源:Wohlers Associates

                      5.行业竞争格局

                      2017年度,从市场份额来看,Stratasys3D Systems保持前两名。其中,2017年,Stratasys的市场份额略有下降,但仍达到27.2%,连续 16年保持市场占有率第一,累计装机量达到55785台。3D Systems的市场份额为9.8%,市场份额位居第二,累计装机数量为23387台。

                      2017年增材制造企业市场份额

                      2017年增材制造企业市场份额(数据来源:Wohlers Associates

                      6.产业整合趋势:

                      一是中游设备制造商通过产业链整合,向系统解决方案提供商转变。Stratasys3D Systems分别通过全球并购,收购专用材料生产商、软件开发商、3D扫描仪制造商、服务提供商等,打造完整产业链。

                      二是大型用户企业直接布局增材制造领域,从用户向装备制造商或服务提供商转变。GE通过全球并购实现从增材制造用户向增材制造装备及服务供应商转变。宝马集团先后投资Carbon和金属增材制造公司Desktop Metal,并于20181,000万欧元打造增材制造工业园区。

                      7.3D打印产业存在的问题:

                      在技术路径方面,目前3D打印有数十种技术路径,新的工艺理论也在不断推出、试验,因此尚无任何一种技术在市场上占据绝对优势。

                      在金属打印领域,普遍存在原材料价格昂贵、精度和表面质量较低、打印速度慢等缺点;在非金属打印领域则普遍存在产品力学性能差、原材料价格昂贵、打印速度较慢的缺点。

                      3D打印与传统制造差异:

                      3D打印优势

                      3D打印劣势

                      产品设计自由度高:产品设计不受生产机器限制,可直接生产结构复杂度高的产品,同时节约原材料。

                      降低复杂结构产品生产成本:传统制造方式下,产品结构越复杂,生产成本越高;而3D打印可以再同样的生产条件下制造更复杂的几何结构。

                      定制化产品:3D打印可以根据要求,生产不同的产品而不增加生产成本。

                      生产过程简化:3D打印通过电脑控制的一次成型的标准化数字生产方式,解决了传统加工工艺流程繁琐的问题,同时降低了对加工人员的专业要求。

                       

                      1.无法降低简单结构产品生产成本:由于3D打印原材料价格较高,简单结构产品的生产采用3D打印的方式并不具备成本优势。

                      2.无法生产大尺寸产品:受制于目前3D打印技术和设备,3D打印尚且无法生产制造单向尺寸1500mm以上的产品。

                      3.3D打印产品精度及表面质量低:当前3D打印普遍存在精度和表面质量较低的缺点,产品需要进一步加工。

                      4.3D打印材料种类有限:由于技术尚处于发展初期,3D打印目前可用原材料种类有限,且原材料价格昂贵。

                      格菲科创板研究院注:

                      当前3D打印公司营收的驱动主要来自于下游用户的需求,在3D打印技术尚不成熟,且不能为下游用户大幅降低制造成本、提高生产效率的情况下,很难形成技术驱动营收增长的局面。

                      当前3D打印适用范围较窄,同时由于下游用户需求的差异性,导致了对3D打印设备和原材料需求的差异性,因此短期内产业中游难以出现爆发式增长的可能。

                      3D打印产业未来的发展前景重点还需要看技术应用范围的拓展,以及技术进步能为下游用户带来多少制造成本的降低和生产效率的提高。

                      对于现阶段的3D打印企业来说,如果未来想在市场竞争中存活下来,要么掌握最优的技术路径(目前尚未出现),要么采用并购整合的方式,集合多种技术路径(如Stratasys3D Systems公司,此种方式对资金要求比较高);而对投资者来说,则适合押注于行业赛道,而非单一的押注于某家公司。

                      三、公司经营分析

                      1.市场地位

                      从全球范围来看:铂力特2018年销售收入2.9亿元)在3D打印领域排名20位左右,但是公司自研打印设备及配件销售额仅为7248万元(其余为代理德国EOS设备及3D打印定制产品),若以自研产品为口径进行计算,公司全球排名在20名之后。

                      国内方面:从公开数据来看,公司销售收入仅次于先临三维(4亿元)及联泰科技(3亿元左右),鑫精合及华曙高科无公开数据披露,我们判断公司在国内企业中排名位列前五名。

                      2.公司技术现状:

                      目前公司3D打印设备的核心零部件——如高光束质量激光器及光束整形系统、高品质电子枪及高速扫描系统、大功率激光扫描振镜、动态聚焦镜等精密光学器件、阵列式高精度喷嘴/喷头等严重依赖进口

                      公司的技术优势主要体现在产品设计及加工环节的准备(复杂结构产品的设计)、加工过程控制(工艺优化,保障设备运行的稳定性)、后处理(打磨、抛光等)等方面。

                      3.对标公司

                      对标公司(全球视野)

                      名称

                      国家

                      主营业务

                      行业地位

                      优劣势对比

                      EOS

                      德国

                      金属和高分子材料增材设备的研发生产

                      全球金属3D打印龙头企业之一

                      在金属打印领域,公司产品技术领先

                      GE增材

                      美国

                      金属增材设备制造

                      全球金属3D打印龙头企业之一

                      依托通用集团,一方面具有极强的并购整合能力,另一方面公司产品的产销有保障

                      3D Systems

                      美国

                      金属、陶瓷、高分子材料增材制造设备的研发,提供“从设计到制造”全套增材制造解决方案

                      全球3D打印龙头企业之一

                      公司通过并购整合,已经掌握材料挤出、激光烧结、光固化成形及3DP等多种技术路径。

                      先临三维

                      中国

                      3D打印视觉系统及3D打印设备的开发生产

                      国内3D打印行业的龙头公司

                      公司的优势产品在3D视觉检测系统,目前正在进行全产业链布局

                      4.产品储备:

                      激光选区熔化成形设备SLM):公司共有8个型号产品,产品应用领域涉及科研、航空航天、医疗等,主要用于复杂零部件的生产。

                      激光立体成形设备LSF:包括C600C1000两个型号产品,主要应用于航空航天磨损零部件的修复。

                      3D打印定制化产品:通过自有3D打印设备为客户生产各类金属零部件,如钛合金、铝合金、不锈钢、钨合金产品等。

                      代理产品:为德国EOS代理销售3D打印机及相关耗材与服务。

                      5.营收构成及产品分析

                                                                             单位:万元

                      类别

                      2018 年度

                      2017 年度

                      2016 年度

                      金额

                      占比

                      金额

                      占比

                      金额

                      占比

                      3D 打印设备及配件(自研)

                      7,248.73

                      24.99%

                      3,719.39

                      16.99%

                      4,358.87

                      26.38%

                      3D 打印定制化产品

                      12,245.14

                      42.22%

                      8,900.54

                      40.67%

                      6,477.59

                      39.20%

                      3D 打印原材料

                      1,166.75

                      4.02%

                      855.83

                      3.91%

                      416.36

                      2.52%

                      3D 打印技术服务

                      327.43

                      1.13%

                      421.21

                      1.92%

                      466.4

                      2.82%

                      代理销售设备及配件

                      8,015.29

                      27.64%

                      7,990.33

                      36.51%

                      4,804.41

                      29.08%

                      合计

                      29,003.32

                      100.00%

                      21,887.29

                      100.00%

                      16,523.65

                      100.00%

                      1)产品营收构成

                      近两年公司产品营收增长率均为32.5%左右,增速比较稳定。

                      公司产品销售主要分为两部分,一部分为3D打印设备及配件的销售,另一部分为3D打印定制化产品(即3D打印产成品)的销售。

                      3D打印设备及配件的销售又分为自研产品及代理产品销售。从公司公布的2018年数据看,自研产品的销售占比似乎有所提高。但是实际上根据问询函披露,公司2018年发出商品(注:发出商品计入存货,不计入营收)中代理设备金额为3200万,发出商品中自研设备为290万,如果以发出商品为口径进行计算的话,2018年代理设备合计销售额为1.12亿,自研设备合计销售为0.75亿,自研设备销售占比远没有公司披露的高。

                      2)产能利用率

                      公司产能利用主要分为两部分,一部分为3D打印设备,一部分为3D打印定制化产品。

                      3D打印设备方面:                                          

                      单位:台

                      项目

                      生产

                      对外销售

                      自用

                      剩余

                      2016

                      39

                      12

                      24

                      3

                      2017

                      45

                      19

                      20

                      6

                      2018

                      82

                      35

                      27

                      20

                      公司3D打印设备对外销售数量占总生产量的40%,自用数量占总生产量的43%,此外还有17%的剩余。

                      3D打印定制化产品产能利用率:                            

                      单位:万小时

                      项目

                      2018 年度

                      2017 年度

                      2016 年度

                      理论产能

                      26.27

                      16.57

                      8.98

                      实际生产工时

                      24.18

                      14.32

                      8.67

                      产能利用率

                      92.03%

                      86.42%

                      96.56%

                      3D打印定制化产品产销率:

                      单位:万元

                      项目

                      2018 年度

                      2017 年度

                      2016 年度

                      期初余额

                      764.19

                      448.11

                      322.92

                      本期生产

                      7,768.42

                      5,380.32

                      3,688.24

                      本期销售

                      5,370.45

                      3,770.59

                      3,038.46

                      研发领用

                      926.42

                      1,171.50

                      482.65

                      设备生产领用

                      158.44

                      33.45

                      3.06

                      样品、展品等领用

                      149.75

                      88.7

                      38.88

                      期末余额

                      1,927.54

                      764.19

                      448.11

                      3D打印定制化产品虽然产能利用率较高,但是实际上产销率并不高,且公司大量产成品为自用。

                      综合公司打印设备及定制化产品产销情况来看,公司目前整体产销率并不乐观。

                      3)产品应用领域及客户集中度

                      公司产品终端主要应用于航空航天和工业机械领域,且客户集中度高;国内同行业的先临三维主要应用领域则包括工业制造、医疗器材、玩具产品等。

                      客户集中度方面:合并同一控制人后,铂力特前五大客户占比达60%以上,其客户主要包括中航工业、航发集团、航天科工、航天科技、中船重工等军工企业;而先临三维下游客户则相对分散,前五大客户合计占比不足10%

                      考虑到公司目前在国内金属3D打印领域的龙头地位,以及军工单位对产品保密性的要求,公司虽然存在大客户依赖的情况,但是这种依赖关系相对可持续,在行业没有出现颠覆性新技术出现的情况下(新技术能够大幅降低成本,提高生产效率),短期内基本不存在大客户迅速替换供应商的可能。

                      6.在研项目

                      公司在研项目主要包括大尺寸SLM设备的研制、等离子增材制造技术、电弧增材制造设备以及各种增材制造原材料的研发及优化技术。

                      从公司当前在研项目可以看出,公司除了对现有技术路径进行优化外,也在积极拓展新的增材制造工艺路径。这与我们在行业分析进行的总结相一致,当前3D打印行业技术路径较为分散,不存在某一种技术路径在市场占据绝对优势,为找到更好的技术路径,业内企业只能在优化现有技术路径的基础上继续探索新的技术路径。

                      7.募投项目

                      序号

                      方向

                      项目名称

                      项目投资金额(万元)

                      拟使用募集资金(万元)

                      建设期

                      1

                      科技创新领域

                      金属增材制造智能工厂建设项目

                      60000

                      60000

                      3

                      2

                      ——


                      补充流动资金

                      10000

                      10000

                      ——



                      合计

                      70000

                      70000

                      ——


                      公司本次募投项目是对主营业务产能的扩充,由于公司没有披露相关项目达产后产能情况,我们简单根据公司现有固定资产与自产产品销售额简单推测公司达产后对应销售额。

                      公司现有固定资产额为3.17亿,自产产品销售额为2亿元左右,公司募集资金中的5.3亿用于固定资产的购建,按比例计算,新建产能达产后对应销售额为3.34亿元。

                      8.盈利预测

                      公司目前的经营模式主要为大客户模式,营收增长的驱动力主要来自下游客户需求,而公司目前主要下游客户为军工企业,因此我们认为短期内公司营收增长与航天军工的发展需求相关度更高。

                      考虑到公司2018年与空客达成合作意向,如果空客未来向公司采购产品,按照目前前五大客户采购额在20005000万的金额来算,空客的新增订单可能为公司营收带来10%20%的增长,如果现有客户继续加大对公司产品的采购,公司未来两年营收有望保持20%30%的增长水平。

                      四、财报解读

                      2018年主要可比公司重点财务数据:

                      项目

                      铂力特

                      先临三维

                      3D Systems

                      营业收入(亿元)

                      2.91

                      4.01

                      47.33

                      营收增速

                      32.52%

                      10.50%

                      6.50%

                      毛利率

                      43.68%

                      52.25%

                      47.17%

                      销售费用(亿元)

                      0.18

                      1.02

                      合计18.71亿元;合计占比39.53%

                      销售费用率

                      6.30%

                      25.48%

                      管理费用(亿元)

                      0.27

                      0.60

                      管理费用率

                      9.30%

                      14.87%

                      研发费用(亿元)

                      0.26

                      0.96

                      6.56

                      研发费用率

                      8.78%

                      23.95%

                      13.85%

                      净利润(亿元)

                      0.58

                      -0.30

                      -3.1

                      净利润率

                      19.89%

                      -7.50%

                      -6.50%

                      扣非净利润(亿元)

                      0.33

                      -0.85

                      -3.1

                      资产负债率

                      52.12%

                      34.22%

                      29.18%

                      存货周转率

                      1.38

                      1.55

                      3.06

                      应收账款周转率

                      1.95

                      3.13

                      5.36

                      流动比率

                      1.91

                      1.66

                      2.42

                      速动比率

                      1.13

                      1.17

                      1.61

                      经营活动现金流净额(亿元)

                      -0.32

                      -0.56

                      0.34

                      投资活动现金流净额(亿元)

                      -1.07

                      -0.11

                      -2.89

                      筹资活动现金流净额(亿元)

                      1.15

                      0.71

                      0.96

                      1.营收增速

                      公司营收增速高于同行可比公司,主要由于公司下游大客户中航工业、航发集团、航天科工大幅增加采购额所致。在行业分析中我们曾提到,在3D打印技术尚不成熟的情况下,行业内公司营收的增长主要由需求端进行导向,而公司的大客户模式恰好契合需求导向,但是这种需求导向的模式在行业技术逐步成熟后未必能够继续给公司带来优势,如果有更好的为下游用户节约成本的技术出现,公司营收可能遭遇断崖式下跌。

                      2.毛利率

                      公司产品毛利率(43.68%)低于先临三维(52.25%)及3D Systems47.17%),主要是由于公司25%的营收来源于代销EOS的产品,如果剔除此部分影响,公司自有产品毛利在47%左右。但是实际上公司产销率不高,导致部分制造成本计入存货,相应的减少了营业成本,因此我们认为公司自产产品实际毛利率低于47%

                      3.销售费用率

                      公司产品销售费用率远低于同行可比公司,这是由公司的经营模式决定的,公司目前为大客户模式,此种模式下销售费用率较低。

                      4.管理费用率

                      公司管理费用率亦低于同行可比公司,其中先临三维主要为2018年进行了1560万元的股权激励,如果扣除此部分差异,先临三维实际管理费用率为11%左右,略高于铂力特(9.3%)。

                      5.研发费用

                      公司研发费用支出净额(0.26亿)及研发费用率(8.78%)均低于同行可比公司。公司所处行业仍处于发展初期,尚无成熟的技术路径,如果公司不加大研发投入,增加技术储备,未来一旦有新的更优的技术出现,将会对公司发展造成不利影响。

                      6.净利润:

                      公司净利润是三家公司中唯一盈利的公司,主要由于公司销售费用和研发费用支出较低,此外公司还获得2000多万元的政府补助,扣除非经常性损益后,公司实际净利润为0.33亿元。

                      7.资产负债率

                      公司资产负债率(52.12%)远高于同行可比公司,主要由于公司有息负债较高,这与公司前两年购建固定资产有关(公司建设了新厂区,并于20186月搬入新厂区),随着公司募集资金到位,资产负债率将大幅下降。

                      8.经营活动现金流净额

                      在利润为正值的情况下,公司经营活动现金流为负,主要由于公司应收账款回款周期较长,这与公司的大客户模式相关,由于公司下游客户主要为大型军工企业,因此坏账风险相对较低。

                      五、估值定价

                      本研究院采用至少三种对铂力特适配性较强的估值方法,对该标的现阶段市值进行测算,估值结果系分析师个人研究结果,对他人不构成投资建议

                      方法一:市盈率法

                      重要假设:

                      公司未来盈利继续保持增长;

                      可比公司当前估值合理。

                      分析过程:

                      由于当前A股暂无同类公司上市,先临三维同样拟在科创板上市,因此我们选取业务相似度较高的激光加工设备企业大族激光及帝尔激光作为参照。

                      当前大族激光市盈率为25倍,帝尔激光市盈率为55倍,均值为40倍。由于大族激光已经较为成熟,帝尔激光为刚上市的新公司,因此两者估值差异较大。

                      乐观

                      公司未来营收及盈利维持30%以上增速,给予公司55倍市盈率,则对应市值为0.58*55=31.9亿元。

                      中性

                      公司未来营收及盈利维持20%以上增速,给予公司40倍市盈率,则对应市值为0.58*40=23.2亿元。

                      悲观

                      公司未来营收及盈利维持10%以上增速,给予公司30倍市盈率,则对应市值为0.58*30=17.4亿元。

                      结论:

                      情况

                      市值(亿元)

                      每股价格(元)

                      乐观

                      31.9

                      39.87

                      中性

                      23.2

                      29

                      悲观

                      17.4

                      21.75

                      方法二:市销率法

                      重要假设:

                      公司未来营收仍能继续增长;

                      可比公司当前估值合理。

                      分析过程:

                      由于当前A股暂无同类公司上市,先临三维同样拟在科创板上市,因此我们选取业务相似度较高的激光加工设备企业大族激光及帝尔激光作为参照。

                      当前大族激光市销率为3.5倍,帝尔激光市销率为25倍。两者市销率差距巨大的主要原因是大族激光净利率为15.64%,而帝尔激光为45.25%,且大族激光2018年营收增长为负4.8%,帝尔激光2018年营收增长为120%。当前铂力特净利率为19.9%2018年营收增长32.5%。考虑到铂力特净利润率及营收增速均高于大族激光,低于帝尔激光,因此公司市销率应介于两者之间。

                      乐观

                      公司未来营收增速保持30%以上水平,给予公司10倍市销率,则对应市值为2.91*10=29.1亿元。

                      中性

                      公司未来营收增速保持20%以上水平,给予公司8倍市销率,则对应市值为2.91*8=23.28亿元。

                      悲观

                      公司未来营收增速保持10%左右水平,给予公司6倍市销率,则对应市值为2.91*6=17.46亿元。

                      结论:

                      情况

                      市值(亿元)

                      每股价格(元)

                      乐观

                      29.1

                      36.37

                      中性

                      23.28

                      29.1

                      悲观

                      17.46

                      21.82

                      方法三:未来收益预测法

                      重要假设:

                      公司募投项目顺利实施;

                      4年后,公司现有产能产能利用率及产销率均可达100%

                      公司产品价格不发生变化;

                      公司代理产品年营收增速可达20%

                      公司整体销售净利润率可维持20%左右;

                      公司市值年增长率可达20%

                      分析过程:

                      根据我们在募投项目中的判断,公司募投项目预计3年建成,建成达产后,新增销售额预计可达3.3亿元左右。在计算中我们假设公司现有产能的产能利用率和产销率可达100%,根据公司现时产销率及对应销售额,可推测出现有产能满产满销情况下,对应销售额可达3亿元左右;公司代理产品年营收增速可达20%,则到2023年代理产品销售额可达2亿元。

                      乐观

                      公司募投项目建成后第二年(即2023年),产能利用率可达80%,产销率为100%,则对应2023年营收为3+2+3.3*80%=7.64亿元,对应净利润为1.5亿元左右。

                      届时给予公司40倍市盈率,则对应市值为1.5*40=60亿元,通过逆推法可得当前市值为29亿元。

                      中性

                      公司募投项目建成后第二年(即2023年),产能利用率可达50%,产销率为100%,则对应2023年营收为3+2+3.3*50%=6.65亿元,对应净利润为1.33亿元左右。

                      届时给予公司35倍市盈率,则对应市值为1.33*35=46.55亿元,通过逆推法可得当前市值为22.5亿元。

                      悲观

                      公司募投项目建成后第二年(即2023年),产能利用率可达30%,产销率为100%,则对应2023年营收为3+2+3.3*30%=5.99亿元,对应净利润为1.2亿元左右。

                      届时给予公司30倍市盈率,则对应市值为1.2*30=36亿元,通过逆推法可得当前市值为17.4亿元。

                      结论:

                      情况

                      市值(亿元)

                      每股价格(元)

                      乐观

                      29

                      36.25

                      中性

                      22.5

                      28.12

                      悲观

                      17.4

                      21.75

                      投资建议:

                      方法

                      情况

                      市值(亿元)

                      每股价格(元)

                      市盈率法

                      乐观

                      31.9

                      39.87

                      中性

                      23.2

                      29

                      悲观

                      17.4

                      21.75

                      市销率法

                      乐观

                      29.1

                      36.37

                      中性

                      23.28

                      29.1

                      悲观

                      17.46

                      21.82

                      未来收益预测法

                      乐观

                      29

                      36.25

                      中性

                      22.5

                      28.12

                      悲观

                      17.4

                      21.75

                      综上所述,本院分析师认为铂力特现时合理估值区间为20亿至26亿,对应每股价格25元至32.5元,较公司发行价33/股,下浮1.5%24.2%。

                      我们认为当公司市值低于15亿时有较大投资价值,高于32亿时需注意投资风险。

                      六、风险提示

                      1.核心零部件严重依赖进口

                      公司生产的增材制造设备涉及的进口核心元器件主要为高光束质量激光器及激光扫描振镜。光纤激光器具有较高的技术壁垒,全球主要的光纤激光器生产厂商有美国的IPGnLight,德国的TrumpfROFIN等,上述公司在高光束质量激光器市场中处于垄断地位,作为全球最大的光纤激光器生产企业,美国IPG公司在我国光纤激光器市场处于绝对领导地位,2017年按照销售收入,其在中国光纤激光器市场的占比达到60%。激光扫描振镜市场则主要被德国Scanlab公司占有。

                      我国在光纤激光器领域起步较晚,虽然取得一定突破,但在激光器光束质量及稳定性方面与国际巨头尚存在一定的差异。公司的增材制造设备面向航空航天等领域开发,对成形质量要求极高,为保证产品质量,同时考虑研发及生产选型惯性、客户认知度以及供应商的长期合作等原因一直选用国外进口品牌,如果缺少上述进口器材可能会对公司生产经营产生负面影响。

                      2.技术升级迭代的风险

                      由于当前3D打印技术尚处于发展期,技术路径较为分散。近年来,增材制造新技术不断取得突破,如液态金属的喷墨打印、粉末床熔融和粘结剂喷射混合工艺的高速成型、选择性隔离烧结、连续液面生长、多射流熔融等一批新工艺、新技术获得突破;增材制造装备性能也在不断升级。

                      随着增材制造技术的发展,应用面的扩大,技术的升级迭代加快,不同技术之间的竞争加剧,技术创新和新产品开发仍是行业竞争的关键。但若公司未能持续保持技术先进性和不断开发新的更高品质的产品,可能面临公司竞争力下降,后继发展乏力的风险。

                      3.产销率不高,可能导致存货计提坏账的风险

                      在经营分析中我们对公司自研3D打印设备及3D打印定制化产品的产销情况进行了分析,公司目前大量产品为自用,且每年都有产能过剩,如果公司已生产产品无法及时消化,将会导致部分产品最终无法出售,进而计提减值,导致利润降低。

                      4.产品应用较为单一

                      公司目前产品主要为金属3D打印设备及产成品,且主要采用SLM技术,下游主要应用于航空航天领域,客户集中度也较高,一旦公司产品或者技术出现问题,将会导致下游用户更换供应商,对公司经营造成不利影响。

                       


                      内容创作:格菲科创板研究院

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