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                    估值基础
                    • 1、类比法:

                      重要假设:

                      1、大立科技当前市值正确反映了其市场价值;

                      2、新光光电未来经营状况稳定。


                      分析过程:

                      可比公司大立科技(002214)业务模式与所处产业链位置与公司极为相似,其主要产品非制冷焦平面探测器、红外热像仪、红外热成像系统等,与新光光电相似,且同为军品供应商中的民营企业,市场地位相似,产业链位置也极为相似,同样面临高应收账款,低现金流的财务状况,因此考虑使用类比法对新光光电进行估值。

                      大立科技与新光光电主要指标对比:

                      2018年度大立科技新光光电
                      当前市值46.28亿元/
                      市盈率84.33/
                      市销率10.92/
                      营收规模4.24亿元2.08亿元
                      营收同比增长率40.40%14.48%
                      毛利率50.24%48.59%
                      研发费用0.120.63
                      研发费用占比5.88%14.86%
                      净利润0.56亿元0.73亿元
                      净利率13.21%34.85%

                      大立科技当前营收主要来自于其红外热像仪产品,2018年该类产品实现营收3.94亿元,占同期总营收的比例为92.93%,但其红外热像仪属于非制冷红外热成像仪,且有部分用于民用领域,技术水平相对较低,市场竞争激烈,净利润率低。而新光光电所有产品属于军品领域,技术水平高,毛利率高。

                      考虑到新光光电产品盈利能力更强,技术溢价相对更高,虽然面临毛利率持续下降的问题,但仍保持在50%左右的毛利率,30%左右的净利润率;同时,受国防信息化进程影响,预计未来两年公司营收增长率会达到25%以上。综上,格菲研究院认为在相同规模下,新光光电市值应高于大立科技,相同营收规模下,大立科技市值为46.28*2.08/4.24=22.70亿元,在此基础上给予新光光电1.3倍其市值,则新光光电当前市值为22.70*1.3=29.51亿元,对应当前股价为29.51/1=29.51元。



                      结论:

                      新光光电当前市值为29.51亿元,对应当前股价为29.51元。


                    • 2、市销率法:

                      重要假设:

                      1、可比公司当前市销率正确反映了其市场价值;

                      2、新光光电未来经营状况稳定。


                      分析过程:

                      2016-2018年,新光光电营收增长分别为14%、13.07%,考虑使用市销率方法进行估值。

                      可比公司高德红外、久之洋、大立科技当前市销率分别为17.23、14.03、10.92。考虑到久之洋最近受市场情绪影响(7月2日,南北船(中船重工与中船工业)发布战略合并公告,中船重工旗下上市公司久之洋随之股价大涨,本周内累计涨幅达到52.98%),估值偏高,在其当前市销率基础上给予20%的下修,得到其正常市销率为14.03*0.8=11.22,行业平均市销率为(17.23+11.22+10.92)/3=13.12。

                      乐观:若新光光电未来营收增长超过预期,营收增长率超过30%,给予18倍市销率,对应其当前估值为2.08*18=37.44亿元,对应当前股价为37.44/1=37.44元。

                      中性:若新光光电未来营收增长符合预期,营收增长率为25%,给予15倍市销率,对应其当前估值为2.08*15=31.2亿元,对应当前股价为31.2/1=31.2元。

                      悲观:若新光光电未来营收增长低于预期,营收增长率为12%,给予12倍市销率,对应其当前估值为2.08*12=24.96亿元,对应当前股价为24.96/1=24.96元。


                      结论:
                      情况市值每股价格
                      乐观37.44亿37.44
                      中性31.2亿31.2
                      悲观24.96亿24.96


                    • 3、市盈率法:

                      重要假设:

                      1、可比公司市盈率正确反映其当前价值;

                      2、新光光电未来经营状况稳定。


                      分析过程:

                      新光光电2016-2018年净利润复合增长率为4.27%,净利润增长较慢,考虑使用市盈率方法进行估值。

                      行业内可比公司高德红外、久之洋、大立科技当前市盈率分别为133.01、122.38、79.48。高德红外与新光光电产品差异性较大,可比性不强,因此予以剔除。久之洋最近受特殊事件影响,估值偏高,在其当前市盈率基础上给予30%的下修,得到其正常市盈率为122.38*0.7=85.67,由此得到行业平均市盈率为(85.67+79.48)/2=82.57倍。

                      又因为普通市盈率方法适用于较为成熟、经营稳定的企业,新光光电虽然当前营收增长较稳定,但其经营状况存在一定波动,未来营收受政策及客户订单影响较大,净利润水平不稳定,财务状况差,研发费用低。因此在行业平均市盈率基础上予以30%下修,得到适应于新光光电的合理市盈率为82.57*0.7=57.8,对应得到其当前合理估值为57.8*0.73=42.19亿元,对应当前股价为42.19/1=42.19元。


                      结论:

                      新光光电当前合理估值为42.19亿元,对应当前股价为42.19元。


                    • 总结:

                      方法情况市值每股价格
                      类比法中观29.51亿29.51元
                      市销率法乐观37.44亿37.44
                      中性31.2亿31.2
                      悲观24.96亿24.96元
                      修正市盈率法中性42.19亿42.19元

                      综上所述,格菲研究院认为新光光电现时合理估值区间为30.87亿元至37.73亿元,对应每股价格30.87元至37.73元,较公司发行价38.09元下浮18.96%~0.95%。



                    内容创作:格菲科创板研究院

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