一、公司简介

(一)主营范畴:

昊海生科是一家应用生物医用材料技术和基因工程技术进行医疗器械和药品的研发、生产和销售的科技创新型企业,经过十余年的不断自主创新和产业整合,业务涉及眼科、整形医美与创面护理、骨科和防黏连及止血四个领域。

(二)技术优势

1、人工晶状体及视光材料

公司子公司河南宇宙是国内首家获得欧盟CE认证的人工晶体生产企业,也是最早上市并量产的亲水折叠人工晶状体(软性)及PMMA人工晶状体(硬性)的国内公司之一。公司子公司Contamca具备亲水人工晶状体材料、软性角膜接触镜材料、硅水凝胶材料和高透氧硬性角膜接触镜材料等视光材料的生产工艺与研发技术。

2、医用几丁糖

公司的医用几丁糖专利技术先后获得“上海市技术发明一等奖”和“国家科学技术进步二等奖”,公司自主搭建的医用几丁糖技术平台曾获选为国家高技术研究发展计划(863计划)和“十二五”国家科技重大专项。

3、医用透明质酸钠/玻璃酸钠

公司现已同时掌握“鸡冠提取法”和“细菌发酵法”两种国际市场主流的医用透明质酸钠生产工艺,并拥有器械号和国药准字医用透明质酸钠/玻璃酸钠产品注册证;同时公司也是国内少数几家取得玻璃酸钠原料药国药准字号药品批文的公司之一,是国内医用透明质酸钠/玻璃酸钠生产领域的领先企业。

4、重组人表皮生长因子

公司利用基因工程技术生产研发的重组人表皮生长因子产品获国家药监局批准为国家一类新药,该产品是国际第一个获批的重组人表皮生长因子产品,并获得“国家科学技术进步二等奖”和“中国科学院科技进步二等奖”。

(三)创新展示

人工晶状体

                                             

人工晶状体:用于白内障致盲治疗,通过手术用人工晶状体替换原浑浊的天然晶体(图片来源:公司官网)

娇兰

娇兰:该产品适用于面部真皮组织中层至深层注射以纠正中重度鼻唇沟皱纹(图片来源:公司官网)

医用透明质酸钠凝胶

医用透明质酸钠凝胶:作为眼科手术粘弹剂使用(图片来源:公司官网)


(四)核心成员

侯永泰,董事会主席兼执行董事,1961年出生,中国国籍,拥有美国永久居留权,博士研究生学历。曾担任担任美国密西根大学细胞和发育生物学系研究调查员、中国科学院上海药物研究所研究员及博士生导师。2009年9月2010年7月任昊海有限董事长,于2010年7月调任公司董事会主席兼董事,并于2014年12月调任执行董事,目前侯永泰先生持有公司3.75%的股权。

吴剑英,执行董事兼总经理,1964年出生,中国国籍,无境外居留权,硕士研究生学历。2007年7月至2010年6月任昊海有限总经理;2010年7月起任公司董事兼总经理,2010年8月起任其胜生物(昊海生科子公司)总经理,2014年12月调任昊海生科执行董事兼总经理,目前吴剑英先生持有公司3.75%的股权。

黄明,执行董事,董事会秘书兼联席秘书之一,1975年出生,中国国籍,无境外居留权,博士研究生学历。2010年7月至今任本公司董事及董事会秘书,2014年11月至今任公司联席公司秘书之一,并于2014年12月调任执行董事,目前黄明先生出持有公司1.25%的股权。

格菲科创板研究院注:

联席秘书:香港《公司条例》规定,在香港上市的公司,必须设有公司秘书(即中华人民共和国公司法中规定的董事会秘书),该秘书必须是HKICS会员。若在香港上市的公司的董事会秘书不是HKICS会员,则必须再雇佣一名HKICS会员作为公司秘书,这两名秘书均为公司联席秘书。

唐敏捷,执行董事兼财务负责人,1975年出生,中国国籍,无境外居留权,本科学历。曾任职于安永华明会计师事务所,并在2010年7月至2016年7月间任审计合伙人;自2016年8月任职于公司,于2016年12月任职公司财务负责人,并于2017年2月14日起任执行董事,目前在公司无股份。

魏长征,研发部副经理,1979年出生,中国国籍,无境外居留权,博士研究生学历。2009年10月至今任公司研发部副经理;2009年10月至2016年4月任其胜生物研发经理;2010年7月至今任公司职工代表监事;2016年4月至今任其胜生物的研发总监;2018年4月至今任其胜医药执行董事;目前在公司无股份。

Yueai Liu,Aaren Lab(昊海生科子公司)人工晶状体研发总监,1959年出生,美国和英国双重国籍,无境外居留权,博士研究生学历。2008年至2018年任Alcon眼科手术产品研发部光学设计副总监;2018年8月至今,任Aaren Lab人工晶状体研发总监,目前在公司无股份。

Tristan T.Tapper,Contamac UK(昊海生科子公司)研发部经理,1974年出生,英国国籍,无境外居留权,博士研究生学历。1998年至2000年任Dow Corning Ltd.项目化学家;2000年至2004年任Lamda Polytech Ltd.首席化学家;2004年至今任Contamac UK研发部经理,目前在公司无股份

(五)实控人

蒋伟和游捷夫妇分别直接持有公司27.77%、17.99%的股权,蒋伟通过上海湛泽间接持有公司4.04%的股权,合计持有公司49.81%的股权,为昊海生科控股股东、实际控制人,目前在公司不担任任何职位。

(六)发展历程:

年份里程碑事件
2007上海昊海生科科技有限公司成立;取得松江厂控制权、收购上海建华、其胜生物、上海利康瑞;扩充止血防粘连产品线。
2009医用几丁糖专利技术获得国务院颁发的国家科学技术进步二等奖。
2013医用几丁糖骨关节腔注射剂产品获得国家药监局三类医疗器械证书;“海薇”成为被国家药监局批准的单相交联注射用透明质酸钠凝胶。
2014组建上海医用可吸收生物材料工程技术研究中心;完成昊海松江厂区新制剂车间建设并通过新版GMP。
2015在香港联交所主板上市,股份代码为06826;成立国家级博士后科研工作站、建立上海院士专家工作站。
2016收购深圳新产业60%股权、珠海艾格98%股权、河南宇宙100%股权,以及美国Aaren的亲水以及PMMA人工晶状体产品业务;新型高浓度眼科粘弹剂获得国家药监局三类医疗器械注册证书、第二代玻尿酸产品Janlane姣兰获得国家药监局三类医疗器械注册证书。
2017收购英国ContamacHoldings70%股权,打通人工晶状体全产业链;眼科项目成功入围“十三五”国家重点研发计划。
2018荣获“国家企业技术中心认定”;获评“2018年度国家知识产权优势示范企业”。

 资料来源:招股说明书

(七)股权融资

融资历程

时间级别融资金额估值参与机构
2015/4/30IPO23.63亿港币94.44亿港币公开发行

(八)股本结构

序号股东姓名/名称持股数量(万股)持股比例(%备注
1蒋伟444527.77不在公司任职
2游捷288017.99不在公司任职
3楼国梁9505.94
4上海湛泽6474.04
5侯永泰6003.75
6吴剑英6003.75
7彭锦华3001.87
8长兴桐昊3001.87
9黄明2001.25
10刘远中2001.25
11陶伟栋2001.25
12王文斌1701.06
13凌婷880.55
14沈荣元800.5
15范吉鹏500.31
16甘人宝500.31
17吴明500.31
18陈奕奕400.25
19时小丽400.25
20赵美兰400.25
21刘军300.19
22钟婧婧300.19
23陆如娟200.12
24吴雅贞200.12
25H股公众股东400525.02
合计16005100

数据来源:招股说明书

昊海生科股权结构.jpg

资料来源:招股说明书

二、行业分析

(一)人工晶状体以及眼科粘弹剂市场分析

1、人工晶状体

目前,通过白内障手术植入人工晶状体是白内障唯一有效的治疗手段。据中华医学会眼科分会统计,中国60-89岁人群白内障发病率为80%,90岁以上人群发病率达到90%以上。随着我国人口的老龄化和白内障的发病率的增加,我国白内障等眼病患者数量将呈现长期增长的趋势。国家卫生计生委办公厅印发的《“十三五”全国眼健康规划(2016-2020年)》显示,到2020年,中国的年白内障手术量将达到400万台,所以人工晶体的市场潜力巨大。

然而目前我们国家开展的白内障手术至少一半以上的手术使用的还是发达国家早已淘汰的的硬性人工晶体(植入时手术切口大,术后患者恢复慢,感染风险几率较大),软性人工晶体(植入时手术切口小,术后患者恢复快,感染风险几率较小)基本上依赖进口。进口晶体价格昂贵,一般是原产国销售价格的2-4倍,国内的生产商一般都是以生产硬性人工晶体为主。需要更多的国产企业加入进来,彻底打破人工晶体长期依赖进口的局面。

目前主流的人工晶状体的材质及性能

材质

是否可折叠

是否需要缝合、拆线

术后角膜散光

麻醉方式

PMMA(硬性)

需要

球后麻醉

亲水性丙烯酸

无需

眼表麻醉

疏水性丙烯酸

无需

眼表麻醉

 资料来源:格菲科创板研究院

格菲创科板研究院注:

目前国内软性人工晶状体市场几乎被国外品牌垄断,原因有以下几点:首先,国外软性人工晶状体技术成熟,被国内医院和医生信赖,美国爱尔康、眼力健和博士伦占据70%市场份额;其次,中国国内企业虽已经开始研发软性人工晶状体,国产晶状体质量也在断提升,但是原材料和生产设备却然是依赖进口,而且由于中国专业眼科医生及医疗机构较为有限,导致白内障手术临床普及率低;传统观念上,患者还是认为进口晶状体更加值得信赖,患者教育难度大、成本高,医患仍需要一些时间对国内产品进行了解。综上,虽然国内人工晶状体市场潜力巨大,但是国产的软性人工晶状体的推广目前仍有难度

2、眼科粘弹剂

眼科粘弹剂被广泛应用于白内障手术、青光眼手术、白内障角膜移植联合手术以及眼外伤等显微眼科手术,已成为多种眼内手术的重要软性医用耗材。目前,眼科粘弹剂有效成份主要包括两类,即透明质酸钠和羟丙基甲基纤维素类。其中透明质酸钠生物相容性较好,对眼组织具有保护作用,而且粘弹性较好,2017年透明质酸钠凝胶在我国眼科粘弹剂的市场中占据超过90%以上的市场份额。随着国内眼科手术治疗覆盖率的不断增加,眼科粘弹剂产品的需求逐年提升,我国眼科粘弹剂市场规模也将保持稳健的增长态势,由2013年的9.24亿元增长至2017年的14.23亿元,2013年至2017年年均复合增长率为11.40%。根据南方医药经济研究所及标点医药预测,预计2022年我国眼科粘弹剂市场规模将达到26.18亿元,2017年至2022年年均复合增长率达12.97%。

(二)医疗整形美容市场分析

1、医疗整形美容

医疗美容服务是指运用手术、医疗器械、药物以及其他医学技术方法对人体不同部位形态进行的修复与再塑,进而改善人体外形或消除岁月痕迹的医学科学。医疗美容主要分为手术类医疗美容和非手术类医疗美容两大类。手术类医疗美容主要是通过手术等直接改变或改善胸、鼻、眼、皮等部位的外观;非手术类医疗美容主要包括注射填充类、无创年轻化和激光美容等微整形。

经过多年的发展,中国已经成为全球第三大医美市场。据新氧APP数据,2018年,中国医美市场规模高达2245亿元,同比增速27.57%。过去3年中国医美市场平均年增速达到31.83%,处于爆发期。

并且中国医美行业潜力巨大,因为与韩国和其他欧美国家相比,我国医疗美容渗透率仍然偏低,据前瞻产业研究院统计数据显示,2016年美国医疗美容渗透率为12.6%、巴西11.6%、韩国8.9%,而中国只有2%;据艾媒咨询数据显示,2018年,在18-40岁女性中,中国医美用户渗透率为7.4%,韩国为42%。所以中国医美行业存在较大的提升空间。

格菲创科板研究院注:

中国医美行业市场大,微整形在未来的占比会更加的高,原因如下:首先,虽整形观念被国内很多人接纳,但是大众依然有抵触反应,而微整形是对消费者来说是个程度较轻的决策,会逐步得到认可;第二,随着微整形的快速发展,产品和服务的高价低频现象变得低价高频,这就导致更多的人选择在国内医院和整形机构就医,所以国内市场会提高。综上,昊海生科的“海薇”和“姣兰”均为微整形产品(分别用于纠正中重度鼻唇沟和中重度鼻唇沟皱纹),并且已经得到市场认可,未来发展潜力大。

2、外科创面修复

目前,外用重组人表皮生长因子主要应用于烧伤创面修复、供皮区皮肤修复、糖尿病溃疡足等疾病的创面护理以及激光祛斑后皮肤损伤修复,即由于各种因素造成皮肤组织缺损和皮肤正常功能受损,通过自身组织的再生、修复、重建或人为进行干预治疗,从而达到创面愈合目的的一系列过程。

目前生长因子类的创面修复药物主要有两种:表皮生长因子类产品(EGF)和碱性成纤维细胞生长因子类(bFGF)产品,这两类产品的活性和功效很接近,但是从产品保存的稳定性来看,表皮生长因子类产品的稳定性要优于碱性成纤维细胞生长因子的稳定性。2013年至2017年我国外用重组人表皮生长因子市场规模呈稳定发展态势,由2013年的3.16亿元增长至2017年的5.32亿元,2013年至2017年年均复合增长率为13.91%。根据南方医药经济研究所及标点医药统计,2018年至2022年我国外用重组人表皮生长因子市场规模将呈稳定增长趋势,2022年市场规模将达12.94亿元,2017年至2022年年均复合增长率达19.46%。

(三)骨科关节腔粘弹补充剂市场分析

骨关节炎是一种退行性关节疾病,又称增生性关节炎、退行性关节炎或骨关节病,是一种中老年人群中的常见病、多发病。目前治疗骨关节炎常用的病程改善类药物有三种:非甾体抗炎药(又称非类固醇类消炎药,NSAIDs)、骨科关节腔粘弹补充剂和类固醇类激素,其中市场份额最高的是非甾体类抗炎药。但是受非甾体类抗炎药“万络”撤市影响,非甾体类抗炎药市场逐渐萎缩。其次是关节腔内粘弹补充剂,关节腔粘弹补充剂(包括玻璃酸钠注射液和医用几丁糖)已获证实为治疗骨关节炎的有效及安全方式。

随着人口老龄化及治疗意识的提高,以及骨科关节腔粘弹补充治疗的技术水平和质量的提高得到医生和患者的认可,预计我国骨科关节腔注射用凝胶的需求数量将持续增长,骨科关节腔注射用凝胶总体市场规模也将不断增加。根据南方医药经济研究所及标点医药预测,未来我国骨科关节腔粘弹补充剂市场规模将呈稳定增长趋势,预计至2022年骨科关节腔粘弹补充剂市场规模可达32.14亿元左右,2017年至2022年年均复合增长率达11.51%。

(四)防黏连及止血

几乎所有的手术都涉及到组织之间粘连,特别在腹、盆腔手术,甲状腺手术和妇产科手术中尤为突出,会引起严重的术后并发症。目前,我国防粘连剂按照有效成份主要包括六大类,即医用几丁糖类、医用透明质酸钠类、中药类、聚乳酸类、壳聚糖类和纤维素类。其中医用几丁糖和医用透明质酸钠凝胶已得到临床的广泛认可,逐渐成为防粘连剂的主要产品。2017年医用几丁糖和医用透明质酸钠凝胶类手术防粘连产品市场规模分别占我国手术防粘连剂市场总规模的41.92%和38.05%。根据南方医药经济研究所及标点医药数据预测,2022年我国手术防粘连剂市场可达51.97亿元,2017年至2022年年均复合增长率为15.70%。

三、公司经营分析

(一)市场地位

1、根据中国防盲治盲网数据推算,2017年中国人工晶状体销量约为305万片,昊海生科销售人工晶状体以数量计约占中国人工晶状体30%的市场份额。

2、南方医药经济研究所及标点医药出具的《2011-2017年我国眼科粘弹剂市场研究报告》表明,本公司医用透明质酸钠凝胶一直占据我国眼科粘弹剂市场40%以上的市场份额,占据领先的地位。2017年,公司及其子公司眼科粘弹剂市场占有率达到45.93%。

3、根据2017新浪微整形年度大数据报告,在国内医美市场中已有的玻尿酸品牌中,公司第一代玻尿酸产品“海薇”是认知度最高的国产品牌,行业整体认知度排名第二,认知度约占为16.81%;公司第二代玻尿酸产品“姣兰”排进品牌认知度前十

4、2015年至2017年,昊海生科外用重组人表皮生长因子市场份额呈逐年上涨趋势。2017年,公司外用重组人表皮生长因子市场份额达18.61%,较2016年增长2.17个百分点。

5、南方医药经济研究所及标点医药出具的《2011-2017年我国骨科关节腔粘弹补充剂市场研究报告》表明,2015-2017年,公司的骨科关节腔粘弹补充剂市场占有率保持第一(35%),且市场份额稳步提升。

6、南方医药经济研究所及标点医药出具的《2011-2017年我国手术防粘连剂市场研究报告》表明,近年来,公司手术防粘连产品的销售金额始终处于市场第一的位置,公司销售的防粘连产品包括医用透明质酸钠凝胶和医用几丁糖,2017年的市场份额分别为21.64%和27.41%,合计为49.05%。

格菲科创板研究院注:

2017年昊海生科骨科关节腔粘弹补充剂产品销售金额为2.68亿元,招股书中披露的2017年国内骨科关节腔粘弹补充剂市场规模为18.64亿元,以此测算2017年昊海骨科关节腔粘弹补充剂市场份额为14.38%,低于招股书中披露的35%。

2017年昊海生科防黏连产品销售金额为1.97亿元,根据南方医药经济研究所及标点医药提供的数据,2017年国内手术防黏连剂市场规模是25.07亿元,以此测算2017年昊海手术防黏连市场份额为7.88%,远远低于招股书中披露的49.05%。

广州标点医药信息有限公司受昊海委托对相关行业进行调研后提供市场数据,作为被委托方,标点医药的独立性和客观性值得怀疑,结合其招股说明书中披露的市场份额和测算数据不符的情况,我们对昊海在骨科关节腔粘弹补充剂和手术防黏连产品的市场占有率持怀疑态度。

(二)对标分析

对标公司(全球视野)



名称国家主营业务行业地位优劣势对比
AlconHoldings,Inc.(爱尔康)美国手术产品、干眼及眼健康产品及视力保健产品全球最大的眼科药品和医疗器械专业公司;2017年占全球人工晶状体市场份额的40%左右经营规模较大,产品丰富业务覆盖面广;品牌优势较为明显,全球市占率高
AbbottMedicalOptics,Inc(雅培眼力健)美国人工晶状体、人工玻璃体、角膜板层刀、以及白内障及屈光矫正手术相关医疗器械2017年眼科粘弹剂中国市场份额14%,人工晶状体;2017年占全球人工晶状体市场份额的20%左右公司在血糖监测、诊断技术、以及神经调控等方面的技术领先;经营规模大,业务覆盖面广
Bausch&LombHoldings,Inc.(博士伦)美国隐形眼镜、镜片护理产品、眼科药品、眼内镜片、人工晶状体以及其他眼睛外科手术产品2017年占全球人工晶状体市场份额的20%左右公司在视力保健、眼科手术、眼用药品等方面研发实力强;品牌优势明显,全球市占率较高
AllerganPLC(艾尔建)美国产品涉及中枢神经系统、胃肠病、妇女健康与泌尿科、眼科、神经科、医学美学、皮肤病、整形外科、肝脏疾病、炎症、代谢综合征和纤维化以及阿尔茨海默病等的治疗2017年“乔雅登”系列产品全球销售额10.4亿美元;医疗美容领域占据全球领先地位综合实力较强,产品覆盖面全,尤其是医疗整形行业起步早,研发实力强,市场份额占有率高
广西桂林华诺威基因药业股份有限公司中国专业从事基因工程药品研发与生产的现代高科技企业2017年“易孚”重组人表皮生长因子凝胶中国市场份额为66.54%在重组人表皮生长方面科研实力强,国内市场占有率处于绝对领先,但是产品较为单一,规模较小
杭州协合医疗用品有限公司中国透明质酸钠及其衍生物、壳聚糖及其衍生物等生物医用材料2017年“欣可聆”医用透明质酸钠凝胶中国市场份额为16.39%医用和交联透明质酸钠凝胶研发实力强,但是规模较小

 

映射公司(A股上市公司)
名称主营业务行业地位优劣势分析
冠昊生物(300238主营业务为再生医学材料的研发与销售,产品覆盖人工晶状体、乳房补片、B型硬脑膜补片、细胞技术服务等硬脑膜补片产品国内市场占有率30%左右;2018年度营收4.58亿元在硬脑膜补片方面技术领先,但是规模较小,盈利水平较弱
安华生物(832607化妆品及食用类透明质酸2018年度营收近4000万元,大幅增长68.45%;开拓出日韩和欧美市场产品得到国外市场的认可,但是公司仍处在初期,营收、利润、体量等均小

 

(三)竞争优势

1、产业链整合优势:通过多年的自主研发及外延并购,公司产品基本覆盖了眼科、整形美容与创面护理、骨科、防粘连及止血四大治疗领域“原料+研发+产品+销售”的全产业链应用,实现了从上游原材料到产品研发、生产及下游市场销售的产业链整合,充分发挥公司的产品优势、研发优势、营销优势及管理优势,为公司未来的业务发展打下了坚实基础。

2、现有产品技术先进优势:公司在主要覆盖的四个行业中,均有技术领先优势。首先,公司人工晶状体及视光材料的主要生产工艺、研发水平及产品技术处于行业领先水平;然后,公司的医用几丁糖专利技术先后获得“上海市技术发明一等奖”和“国家科学技术进步二等奖”;其次,公司现已同时掌握“鸡冠提取法”和“细菌发酵法”两种国际市场主流的医用透明质酸钠生产工艺,并拥有器械号和国药准字医用透明质酸钠/玻璃酸钠产品注册证;最后,公司利用基因工程技术生产研发的重组人表皮生长因子产品获国家药监局批准为国家一类新药,该产品是国际第一个获批的重组人表皮生长因子产品,并获得“国家科学技术进步二等奖”和“中国科学院科技进步二等奖”。

3、品牌优势:公司是中国领先、全球知名的生物医用材料研发生产企业,凭借业内领先的技术、稳定优良的产品质量、合理的产品价格和优质的服务,在医生及患者中树立了良好的品牌形象,各产品市场份额均行业领先。

4、研发优势:公司拥有一支高素质的国际化研发团队,拥有国家级企业技术中心、国家级博士后科研工作站,两个国家级研发平台,以及四个省部级技术及研发转化平台和一个上海市院士专家工作站,并已在中国、美国、英国建立一体化的研发体系。

(四)营收构成

项目2018年度2017年度2016年度
金额(万元)占比金额(万元)占比金额(万元)占比
眼科产品67,283.1143.25%55,031.9540.67%12,112.1114.11%
人工晶状体43,116.2527.72%37,428.9727.66%4,032.564.70%
视光材料12,230.677.86%7,247.735.36%-0.00%
眼科粘弹剂10,618.886.83%9,858.507.29%7,730.469.00%
其他眼科产品1,317.310.85%496.750.37%3490.41%
整形美容与创面护理产品33,877.1321.78%30,840.2022.79%22,707.9026.45%
玻尿酸26,610.8317.11%25,505.2618.85%18,923.0922.04%
重组人表皮生长因子7,266.294.67%5,334.943.94%3,784.824.41%
骨科产品30,084.2519.34%26,770.7119.79%28,976.9933.75%
玻璃酸钠注射液21,149.4413.59%18,348.5113.56%20,414.7223.78%
医用几丁糖(关节腔内注射)8,934.815.74%8,422.196.22%8,562.279.97%
防粘连及止血产品20,122.5912.93%21,208.3715.67%21,294.5124.80%
医用几丁糖(防粘连)10,902.787.01%12,849.499.50%11,658.8713.58%
医用透明质酸钠凝胶7,719.754.96%6,860.455.07%8,042.429.37%
胶原蛋白海绵1,500.060.96%1,498.441.11%1,593.221.86%
其他产品4,202.452.70%1,451.471.07%770.780.90%
合计155,569.54100.00%135,302.70100.00%85,862.29100.00%

数据来源:招股说明书

格菲创科板研究院对营收构成总结如下:

1、公司2016-2018年营业收入年平均复合增长率为34.6%,主要是眼科产品以及医美产品的快速增长带动,其中眼科产品大幅增加主要源于一系列的海内外并购。 

2、眼科产品中人工晶状体和视光材料涨幅较大,主要是其收购国内外公司拓展人工晶状体等眼科高值耗材,其中公司自产品牌人工晶状体产品主要面向基础型及大众型产品市场,而公司外购品牌人工晶状体产品进一步延伸到高端市场。据问询函披露,2016年、2017年和2018年,公司自产品牌人工晶状体产品的销量分别为5.05万片、68.95万片和79.37万片,占当期人工晶状体产品销售比例分别为57.76%、72.56%和71.94%,这说明公司自产晶状体营收占比较高,在未来公司需要努力开发高端市场,但是70%的高端市场被美国爱尔康、眼力健和博士伦占据。虽然目前像昊海生科、北京爱博诺德等公司已经能够自主研发出软式人工晶状体,逐步实现了部分国产替代,但是总体上目前患者对国产软式人工晶状体的认可度不高,开拓者部分市场将会遇到困难,预计昊海眼科营收年涨幅不大,处在行业平均水平。

3、2016-2018年整形美容与创面护理产品年均复合增长率为22.1%,其中玻尿酸年均复合增长率为18.6%,2018年度中国医美市场规模增速27.57%,昊海医美整形美容与创面护理产品营收增速低于市场规模增速。这说明昊海的医美整形业务取得一定发展,但是发展速度并不快,未来仍有巨大发展潜力。

4、2016-2018年度防粘连及止血产品营收基本保持不变,且营收占总营收比例不断下降。虽然公司手术防粘连产品的销售金额处于市场第一的位置,但是从营收构成来看,这领域对公司贡献不大;且据南方医药研究院统计,2017-2022年手术防黏连年均复合增长率为15.70%,昊海生科在这领域的营收增速远远低于市场水平,且其并没有战略性放弃这一领域产品(有四项在研产品关于防黏连和止血,拟投入7300万元;募集资金所建项目中23%的产能用于防黏连与止血),这说明公司在这领域发展受到冲击,竞争力在下降。

(五)昊海生科前五大客户的销售情况

年度客户名称销售收入(万元)销售收入占营业收入的比例(%)
2018年度耀昌国际贸易有限公司6,104.483.92%
首都医科大学附属北京同仁医院6,088.833.91%
爱尔眼科医院集团股份有限公司4,859.173.12%
中国医药集团有限公司4,762.843.06%
Senseonics,Incorporated4,126.622.65%
合计25,941.9416.65%
2017年度耀昌国际贸易有限公司6,749.214.98%
首都医科大学附属北京同仁医院6,326.574.67%
爱尔眼科医院集团股份有限公司3,614.932.67%
中国医药集团有限公司3,338.922.47%
深圳清清视界眼科产品有限公司2,306.111.70%
合计22,335.7416.49%
2016年度中国医药集团有限公司2,686.783.12%
上海善水实业有限公司1,933.362.24%
广州市艾一生物科技有限公司1,508.711.75%
上海医药集团股份有限公司1,402.571.63%
安徽阜阳新特药业有限责任公司1,282.271.49%
合计8,813.6910.23%

数据来源:招股说明书

公司在2016年的一系列并购之后,产品结构发生变化,新增耀昌国际贸易有限公司、首都医科大学附属北京同仁医院、爱尔眼科医院集团股份有限公司、深圳清清视界眼科产品有限公司均为人工晶状体客户,且各自销售收入占营业收入的比例均不超过5%;对前五大客户的销售收入占营业收入的比例均不超过20%,所以不存在依赖某些重要客户的情况。

格菲科创板研究院注:

昊海2017-2018年第一大客户耀昌国际贸易有限公司为冠昊生物的全资子公司,根据冠昊生物2016-2018年报,耀昌国际均属于冠昊生物合并范围。据冠昊2017-2018年年报披露其向第一大供应商的采购金额分别为0.56亿元,0.64亿元。但是昊海2017年向耀昌国际贸易有限公司的销售额达到0.67亿元,竟比已将耀昌国际纳入合并范围的冠昊生物对第一名供应商的采购额还多,此销售数据的准确性存疑。

(六)公司主要在研品

1、眼科主要在研品

非球面散光矫正型人工晶状体:基于自主研发的创新型非球面人工晶状体开发平台,通过精确设计的光学区柱面附加,开发一种具有矫正角膜散光功能的新型人工晶状体。该产品目前处在临床前研究阶段。

非球面多焦点人工晶状体:通过自主研发获得一种新型的基于衍射光学原理的多焦点人工晶状体,使得从远距到中距,再到近距的物体可以同时清晰成像于视网膜,弥补人工晶状体缺少自然晶状体调节功能的缺陷,使患者在术后获得良好的全程视力,提高术后完全脱镜率。该产品目前处在临床前研究阶段。

2、整形美容与创面护理主要在研产品

智能交联胶原蛋白填充剂的研制:通过体内环境智能调节交联技术,使得胶原蛋白填充剂具有优秀的组织融合性和体内维持时间。目前该产品处在临床前研究阶段。

3、骨科主要在研产品

新型玻璃酸钠注射液:通过交联技术生产新型玻璃酸钠注射液,解决不同人群骨关节炎无法差异化治疗的临床困难。该产品目前处在临床前研究阶段。

4、外科及其他主要在研产品

动物源性系列新型止血药物开发:通过创新型的动物活体采浆技术,实现新型血浆来源的动物血制品工业化生产,同时有效提高产品活性并降低初始染菌可能。采用喷雾干燥技术制备纤维蛋白原原粉和凝血酶原粉,开发速效局部止血药。该产品目前处在临床前研究阶段。

公司现在约30种在研产品均以公司人工晶状体及视光材料、医用几丁糖、医用透明质酸钠/玻璃酸钠、重组人表皮生长因子四大技术平台为基础进行延伸开发,与公司目前主营业务相符。据招股说明书披露,公司在研品所需投入资金46,440万元,所需资金量大。由于很多产品科技含量高,有研发失败的可能;并且像软性人工晶状体等产品对医生的临床操作水平较高,国内产品临床普及率低,生产难度大,售价较高;受到国外同行业龙头企业同类型产品的冲击;产品价格波动等因素,均会导致产品推向市场困难,出现科研投入大,营收小的局面,从而影响公司的盈利水平。

(七)募投项目

序号项目名称项目投资总额(万元)拟用募集资金投资金额(万元)
1上海昊海生科国际医药研发与产业化项目216,520128,413
2补充流动资金20,00020,000
合计236,520148,413

数据来源:招股说明书

项目达产后将新增产能医用透明质酸钠965万支(瓶)/年,将用于眼科,防黏连及止血、整形美容及创面护理以及骨科;新增产能医用几丁糖360万支(瓶)/年,将用于防黏连及止血;新增产能外用重组人表皮生长因子200万瓶/年,将用于整形美容及创面护理。

整体来看,公司募集资金和募投后产能相匹配(公司募集资金为现有非流动资产的60%左右,新增产能也为当前产能的0.7倍),公司募投项目达产后,整体产能为现在的1.7倍左右。

(八)公司现有产能

公司产品单位2018年度
设计产能实际产量产能利用率
昊海生科透明质酸钠/玻璃酸钠万支500402.0280.40%
外用重组人表皮生长因子万盒150157.64105.09%
其胜生物透明质酸钠/玻璃酸钠/几丁糖注射剂万支500454.7390.95%
建华生物透明质酸钠万支20099.8749.94%
河南宇宙人工晶状体万片4041.05102.63%
透明质酸钠/甲基纤维素万支3031.73105.77%
珠海艾格人工晶状体万片87.6195.13%
Aaren人工晶状体万片38.433.9788.46%
Contamac视光材料万件19201609.6183.83%

数据来源:招股说明书

2018年度,公司主要产品产能利用率总体上维持较高水平,除建华生物透明质酸钠产能利用率低于50%以外,其余公司各项产产能利用均超过80%,其中昊海生科外用重组人表皮生长因子、建华生物人工晶状体和河南宇宙透明质酸钠均产能利用率均超过100%。

综上分析昊海生科目前产能饱和,进行项目扩建属于合理诉求,产能已经成为限制公司发展的重要因素。值得注意的是,该项目建设期预计为48个月,预计在2023年中具备生产条件,并于2023年末正式投产。由于存在项目待建期,所以预测在2019-2023年营收和市场占有率不会大幅提高,增速处于行业平均水平,待项目正式投产后以及受公司不断研发新产品影响,其营收和市场占有率均会提高。

项目产能规划

序号产品种类适用科室设计产能单位
1医用透明质酸钠眼科255万支(瓶)/
防粘连及止血150
整形美容及创面护理400
骨科160
2医用几丁糖防粘连及止血210万支(瓶)/
骨科150
3外用重组人表皮生长因子整形美容及创面护理200万瓶/

数据来源:招股说明书

(九)盈利预测

1、随着中国人口老龄化,眼科市场将会大幅增加,依靠昊海在人工晶状体市场的布局,在眼科产品上将稳步增长,但是考虑到软性人工晶状体推广难度大,所以给予其较保守预计,预计在募投项目建成之前眼科营收增幅为15%左右。

2、随着微整形在国内的发展,特别是“海薇”和“娇兰”已经得到市场的认可,昊海在医美整形领域的营收将持续扩大,预计增幅25%左右。

3、骨科产品和防粘连及止血产品在2016-2018年度表现不好,但是新增产能中用于这两者业务的产能占比约45%,所以在项目投产后可能这两种业务的营收将会增加,但是在项目投产前营收增幅不大,预计两类业务营收总和增幅在5%左右。

综上:我们预测在募投项目建成之前,昊海生科净利润保持10%-15%左右的增长速度。

四、财报解读

项目昊海生科(2018年)华熙生物(2018年)冠昊生物(2018年)
营业收入(亿元)15.5812.634.58
毛利率78.51%79.92%72.52%
销售费用(亿元)4.952.831.84
销售费用率31.77%22.46%40.17%
管理费用(亿元)2.401.690.62
管理费用率15.42%13.42%13.54%
研发费用0.950.530.43
研发费用率6.12%4.19%9.39%
净利润(亿元)4.554.230.46
净利润率29.20%33.49%10.04%
净资产收益率11.48%24.63%3.85%
资产负债率13.55%17.07%29.53%
存货周转率1.781.601.66
应收账款周转率4.035.302.86
流动比率5.084.451.48
速动比率4.643.831.16
经营活动现金流净额(亿元)3.914.420.32
投资活动现金流净额(亿元)-7.94-0.340.02
筹资活动现金流净额(亿元)-0.850.85-2.10

对相关的财务数据进行解释说明:

1、营业收入、净利润:总体上昊海生科和华熙生物两家公司体量大,营收与净利润也相对较高。其中昊海生科体量大的部分原因是其在2017年和2018年对人工晶状体产业链以及视光材料的一系列境内外并购所致。

2、毛利率:三家公司的毛利率均超过70%,明显高于A股平均水平,原因在于原材料在成本构成中占比少。据昊海企业年报所知,公司2017与2018年度毛利率较2016年度有所下降,格菲科创板研究院认为这源于其连续收购眼科产品,导致眼科销售大幅增加,但是眼科产品材料成本较大,导致眼科产品毛利率低,从而拉低整体毛利率。2018年度,眼科产品毛利率为69%;医美整形为91.02%;骨科产品为87.27%;防黏连及止血产品78.89%。

3、净资产收益率:华熙生物净资产收益率明显高于其余两家公司,说明其运用自有资本效率高,其中昊海生科较华熙生物净资产收益率低主要有以下原因:首先,昊海生科总资产报酬率10.65%低于华熙生物21.4%;第二,两者的总资产报酬率均高于负债利息率,但昊海生科负债与股东权益比值为15.65%低于华熙生物20.61%;第三,昊海生科在一系列并购中产生了大额的商誉和无形资产,其2018年无形资产和商誉总额约为8亿元。 

4、管理销售费用:综合来看,昊海生科的管理与销售费用远远高于其余两者,部分原因在于其一系列的国内外并购,导致公司体量增大。管理费用增加具体原因有:行政管理人员增加并且平均薪资提高;并购导致的无形资产规模上升,相应的摊销余额增加;并购导致的律师会计等中介机构费用增加。销售费用增加主要是公司扩大市场销售团队导致市场费用增加,2018年市场费用占销售费用56.28%;另外,昊海生科的前五大客户有北京同仁医院,爱尔眼科医院等医疗机构,销售费用相对较高。 

5、研发费用、研发费用率:昊海生科的研发费用和研发费用率较高,据年报所知,昊海生科研发费用连年上升,与其立足于产品自主研发的理念相适应,并且所有的研发费用没有资本化;其研发费用率与同行业类似上市企业变动趋势相一致,我们认为在未来的几年中,由于其有大量的在研发产品以及行业发展趋势,研发费用依然会上涨,且占比会更大。研发投入有利于提高核心竞争力,但是投资者需要警惕产品研发失败对利润所造成的不良影响。

6、资产负债率、流动比率、速动比率:昊海生科和华熙生物这三个指标均正常,资产负债率均低于20%,;流动比率、速动比率均大于3,说明其偿债能力强。

7、投资活动现金流净额:昊海生科的投资活动现金流入均低于投资活动现金流出。2018年度昊海生科投资活动现金净流出约为8亿元,最主要是其拓展业务,并购一系列的海内外企业所致,并且在2018年对其并购的深圳新产业、珠海艾格、Aaren Lab、Contamac、和China Ocean均未计提商誉减值,若未来上述收购企业营业状况发生不利变化,或将导致上述收购企业产生商誉减值,会对公司业绩带来不利影响。

8、筹资活动现金流净额:据财报明细知,昊海生科和华熙生物筹资活动现金流出大部分用于分配股息和偿还利息,且华熙生物筹资活动流出额更大,但是华熙生物有项吸收投资收到的现金,数目超过10亿元,这使得华熙生物筹资活动现金流净额为正。

(综合经营、投资、筹资活动现金流净额,我们认为昊海生科在高速发展期,其产品迅速占领市场,销售额快速上涨,大量货币资金回笼,但是为了进一步扩张市场,企业需要大量追加投资,因为资金回笼速度无法满足扩张市场的需求。)

综上所述:我们认为昊海生科具有较高的投资价值,其处在较快的发展期,所需要大量的资金,未来也会有更多的筹融资措施,综合考虑所处行业情况、财务状况、以及各自的研发水平,我们认为其将呈较好的发展态势

五、估值定价

本研究院采用至少三种对昊海生科适配性较强的估值方法,对该标的现阶段市值进行测算,估值结果系分析师个人研究结果,对他人不构成投资建议。

方法一:市盈率法

重要假设:

1. 公司未来营业收入依然保持较高水平。

2. 公司未来保持净利润率约30%。

3. 未来行业平均市盈率不会明显下降。

分析过程:

目前深沪两市医药制造业行业的平均市盈率为30.13倍,行业整体市场规模增速在15%左右。

乐观:

昊海生科未来营业收入增速保持在20%左右,高于行业平均增速,给予其38倍市盈率。

则对应市场估值为:4.55*38=172.90亿元,对应每股价格97.24元。

中性:

昊海生科未来营业收入增速保持在17%左右,略高于行业平均增速,给予其34倍市盈率。

则对应市场估值为:4.55*34=154.70亿元,对应每股价格87.01元。

悲观:

昊海生科未来营业收入增速将保持在15%左右,于行业增速基本持平,给予其30倍市盈率。

则对应市场估值为:4.55*30=136.50亿元,对应每股价格76.77元。

结论:

情况

市值(亿元)

每股价格(元)

乐观

172.90  

97.24  

中性

154.70  

87.01  

悲观

136.50  

76.77  

方法二:市销率法

重要假设:

1. 公司未来三年业绩保持稳定增长      。

2. 医药制造行业平均市销率不会明显下降。

分析过程:

当前行业内部分公司市销率水平如下:冠昊生物为12.17倍;正海生物为20.57倍;雅培为4.93倍;大博医疗为16.11倍。

乐观:

其未来营收增长速度超过2017-2018年度的增长速度15%,达到18%左右,给予其12倍市销率,公司市值为15.55*12=186.60亿元,对应每股价格为104.95元。

中性:

其未来营收增长速度与2017-2018年度的增长速度15%保持一致,给予其10倍市销率,公司市值为15.55*10=155.50亿元,对应每股价格87.46元。

悲观:

其未来营收增长速度低于2017-2018年度的增长速度15%,仅有10%左右,给予其8倍市销率,公司市值为15.55*8=124.40亿元,对应每股价格69.97元

结论:

情况

市值(亿元)

每股价格(元)

乐观

186.60

104.95

中性

155.50

87.46

悲观

124.40

69.97

方法三:未来收益预测法

重要假设:

1. 公司未来营收保持在较高水平。

2. 公司产品净利率可达到30%左右。

分析过程

由于通过募投项目计划产能无法测算出具体产值,并且该募投项目建设期较长,建成前无生产能力,所以按照盈利预测中对昊海生科各种类业务增长速度的预测进行估值,即眼科产品营收增速15%;整形美容与创面护理产品营收增速25%;骨科产品营收增速5%;防黏连及止血产品营收增速5%。

2022年(募投项目建成前)营收情况:眼科产品:11.77亿元;整形美容与创面护理产品:8.28亿元;骨科产品:3.66亿元;;防黏连及止血产品:2.44亿元,总营收26.15亿元,实现净利润7.84亿元,届时给予其32倍市盈率,则昊海2022年市值为251.03亿元,则公司当前市值为143.53亿元,对应每股价格80.72元

结论:

方法

市值(亿元)

每股价格(元)

未来收益预测

143.53

80.72

 

三种估值方法估值结论总结:

方法

情况

市值(亿元)

每股价格(元)

市盈率

乐观

172.90

97.24

中性

154.70

87.01

悲观

136.50

76.77

市销率

乐观

186.60

104.95

中性

155.50

87.46

悲观

124.40

69.97

未来收益预测

143.53

80.72

 

公司名称

募集资金(万元)

发行股(万)

每股价格(元)

昊海生科

148,413

1780

83.38

综上,本院分析师认为昊海生科的合理市值为128.56至173.93亿元,对应股价为72.30-97.82亿元,较昊海自身定价下浮15.32%至上浮17.32%。

六、风险提示

1. 外延式并购整合达不到预期效果的风险

昊海生科营收的大规模涨幅源于眼科产品,而眼科产品的销售主要源于昊海的并购整合。若是在未来几年中整合并购效益低于预期,比如出现公司无法研发出富有竞争力的产品、营收无法保持稳定增长、市场占有率下降、公司整体竞争力下降等情况,将会对公司产生不利影响。

2. 商誉减值风险

公司收购了河南宇宙、珠海艾格、Aaren、Contamac和China Ocean等企业或业务。收购价格与购买日净资产公允价值的差额形成了一定规模的商誉,2018年末昊海账面无形资产和商誉高达8亿元,若未来上述收购企业或业务运营情况发生不利变化,将导致公司就上述投资产生的商誉计提减值,对公司业绩带来不利影响。

3. 供应商高度集中的风险

2016年、2017年及2018年,昊海自前五大供应商的合计采购金额占当期采购额的比例分别为71.83%、55.88%和55.63%,虽然前五大供应商占比呈逐年下降趋势,但绝对比例仍较高,存在一定的供应集中风险。其中Lenstec为公司2017年度以及2018年度的第一大供应商,若Lenstec终止与子公司深圳新产业合作,公司可能无法短时间内找到替代Lenstec的供应商,从而对公司业绩造成不利影响。

4. 新产品研发失败的风险

2016年、2017年及2018年公司的研发费用分别达4,725.54万元、7,633.23万元和9,536.97万元,占营业收入的比重分别为5.49%、5.64%和6.12%。若研发项目不能形成研发成果,成功开发出新产品,将对公司长期的核心竞争力和业绩造成不利影响。

5.  新产品无法产业化风险

生物医用材料研发具有周期长、技术难度高、资金投入大、附加值和回报高、产品市场生命周期长等特点。目前,公司主要在研项目超过30项。新产品研制开发成功后需要进一步推进产品产业化、市场化和经营规模化。由于药品、医疗器械类产品关系到人类健康和生命安全,新产品在上市前须通过严格的临床试验和行政审批,上市后则需通过专业的学术推广以获得市场接受和认同。若公司新产品研发成功,但是无法产业化,则公司竞争力将会大幅下降,对公司业绩产生较大影响。


内容创作:格菲科创板研究院

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